來(lái)源/向善財(cái)經(jīng)

這次茶百道IPO，算得上教科書(shū)式的“災(zāi)難級(jí)”的IPO。

上市首日，港股盤(pán)中一度跌超37%，到24日收盤(pán)跌幅仍達(dá)33.71%，股價(jià)從17.5港元的發(fā)行價(jià)，跌到11.6港元。

破發(fā)之后，媒體驚呼，上市一小時(shí)跌沒(méi)了3年凈利潤(rùn)……

誰(shuí)能想到，三年之后的新茶飲IPO，還是這個(gè)配方，還是這個(gè)味道。

2021年奈雪的茶赴港IPO發(fā)行價(jià)19.8港元，當(dāng)日隨即破發(fā)，股價(jià)跌了13%，一個(gè)月后到7月27日，股價(jià)暴跌26%……

此時(shí)此刻，恰如彼時(shí)彼刻。

平心而論，比起動(dòng)輒流血上市的公司，茶百道的業(yè)績(jī)表現(xiàn)還是不錯(cuò)的，近三年的歸母凈利潤(rùn)分別是7.56億、9.54億和11.39億。23年的營(yíng)收更是破了57億。

對(duì)比之下，同樣營(yíng)收50多億的奈雪的茶，凈利潤(rùn)只有一千三百多萬(wàn)，茶百道業(yè)績(jī)還是有含金量的。

為什么茶百道業(yè)績(jī)含金量這么高，IPO首日還破發(fā)這么嚴(yán)重？新茶飲赴港為何這么會(huì)被這么看空？

這些問(wèn)題，值得深究。

“災(zāi)難”級(jí)的破發(fā)背后，為什么市場(chǎng)不買(mǎi)賬？

新股破發(fā)總是有原因的，要么就是時(shí)間節(jié)點(diǎn)太差，市場(chǎng)情緒悲觀，要么就是估值太高。

茶百道IPO，這兩點(diǎn)原因可能都有。

市場(chǎng)對(duì)打新不感興趣，似乎跟近期港股的市場(chǎng)熱情不高有關(guān)。上周五開(kāi)始恒生指數(shù)“三連陰”，回調(diào)近5%，空頭的趨勢(shì)明顯。這個(gè)時(shí)候新股上市，并非最佳節(jié)點(diǎn)。

從估值的角度看，20倍的PE以及30倍的PB可能還是有高，雪球博主“星辰大海的”評(píng)價(jià)很中肯：“20xPE 30xPB，在這種背景下的港股市場(chǎng)貴到離譜，因?yàn)閜re-ipo30億美金，不想倒掛”。

雖然說(shuō)茶百道的盈利比奈雪要好看不少，但投資人也有話(huà)要說(shuō)，作為市場(chǎng)參考標(biāo)的奈雪上市后跌了這么多，這個(gè)估值究竟劃算不劃算，答案已經(jīng)顯而易見(jiàn)了。

畢竟，新茶飲過(guò)去的估值泡沫還沒(méi)出清完畢，又有多少人敢于在這個(gè)時(shí)候堅(jiān)持看好未來(lái)增長(zhǎng)？

大家心里更沒(méi)底的是，茶百道能火多久，增長(zhǎng)能持續(xù)多久？或者換個(gè)角度，用管理層的話(huà)術(shù)翻譯一下就是：茶百道的差異化究竟在哪？

在我看來(lái)，新茶飲這個(gè)賽道，是很難真正意義上做出差異化的。

傳統(tǒng)茶飲的差異化，本質(zhì)上是人群的差異化，或者叫購(gòu)買(mǎi)力的差異化。龍井跟毛尖的差異在哪？是產(chǎn)品力？其實(shí)都不是，最大的差異其實(shí)是購(gòu)買(mǎi)力差異。

奶茶、果茶這幾個(gè)大眾消費(fèi)的品類(lèi)，最難做出差異化的原因是購(gòu)買(mǎi)力太大眾了。所以市面上競(jìng)爭(zhēng)到一定程度，就一定會(huì)有嚴(yán)重的同質(zhì)化。

因此，茶百道管理層始終需要回答的一個(gè)問(wèn)題是，你有什么是自己能做到，而別人做不到的優(yōu)勢(shì)？

是品牌嗎？恐怕不是。

新消費(fèi)品牌能夠快速建立起品牌認(rèn)知，但很難真正建立起品牌壁壘，因?yàn)槠放票趬静还馐且凶屜M(fèi)者記得住的產(chǎn)品，也要做大量的營(yíng)銷(xiāo)投入。

可口可樂(lè)的品牌壁壘夠強(qiáng)吧？那是因?yàn)榭煽诳蓸?lè)是世界上最舍得投廣告費(fèi)的公司之一，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用常年在銷(xiāo)售收入的30%。農(nóng)夫山泉也差不多，2023年?duì)I收426億，銷(xiāo)售費(fèi)用92.84億。

而茶百道呢，2023年?duì)I收57.04億，銷(xiāo)售費(fèi)用只有1.31億。當(dāng)然，茶百道是賺的加盟商的錢(qián)，營(yíng)收95%來(lái)自銷(xiāo)售貨品及設(shè)備，4%是加盟費(fèi)。

換言之，茶百道其實(shí)是靠給門(mén)店賣(mài)貨賺錢(qián)，模式上更像瑞幸。

但問(wèn)題是，瑞幸某種意義上在咖啡賽起到了一個(gè)教育市場(chǎng)的作用，讓很多人認(rèn)識(shí)到原來(lái)咖啡也可以這么便宜，所以，在咖啡這個(gè)品類(lèi)中，除了星巴克，瑞幸是有自己獨(dú)特的品牌生態(tài)位的。

茶百道不是這個(gè)市場(chǎng)的引領(lǐng)者，也就沒(méi)有品牌紅利，同樣都是果茶和奶茶，我可以買(mǎi)霸王茶姬，也可以滬上阿姨，消費(fèi)認(rèn)知中大家其實(shí)都不差。

所以，在品牌上要想站穩(wěn)優(yōu)勢(shì)，甚至支撐起二級(jí)市場(chǎng)的高估值，長(zhǎng)期的高額營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用投入必不可少，顯然，目前的茶百道還做不到。

那么，是門(mén)店渠道嗎？

恐怕也不是，奈雪門(mén)店也不少，可為啥股價(jià)還破發(fā)得厲害？所以，這么高的溢價(jià)，還是要給一個(gè)大家都認(rèn)可的理由。

開(kāi)門(mén)店這個(gè)事兒，本質(zhì)上是個(gè)資金的問(wèn)題，有錢(qián)了就能在好的地段開(kāi)門(mén)店，產(chǎn)品做得不差，生意也不會(huì)太差。

所以，做門(mén)店終端，為的是做大營(yíng)收和市占率，讓財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)好看一些，并非真正意義上的經(jīng)營(yíng)壁壘，因?yàn)槟阈列量嗫嘧銎饋?lái)的份額很容易就被后來(lái)者用低價(jià)打穿。

最后，最終優(yōu)勢(shì)會(huì)是產(chǎn)品嗎？

也許是，但產(chǎn)品上玩出的花樣再多，也不能算作是優(yōu)勢(shì)，因?yàn)楣韬湍滩璧难邪l(fā)成本不高，也幾乎沒(méi)什么壁壘。

既然品牌渠道產(chǎn)品上，茶百道都沒(méi)有足夠的說(shuō)服力，那么20倍的PE又怎么會(huì)有說(shuō)服力呢？

的確，茶百道之前的估值確實(shí)很高。天眼查APP融資信息顯示，2023年6份的天使輪融資，投后估值180億人民幣。

但實(shí)際上，機(jī)構(gòu)信的故事，市場(chǎng)未必真的信。

這輪茶百道請(qǐng)了11家機(jī)構(gòu)發(fā)售股票，中資券商有中金國(guó)際、招銀國(guó)際、建銀國(guó)際等機(jī)構(gòu)、外資機(jī)構(gòu)有花旗。請(qǐng)了這么多“救兵”，最終結(jié)果是獲得1.11倍認(rèn)購(gòu)。

從認(rèn)購(gòu)的情況看，市場(chǎng)的反饋還不錯(cuò)。這次IPO，茶百道全球發(fā)售1.48億股，根據(jù)披露的信息，中簽大部分是甲組的投資者（金額小于或等于500萬(wàn)港幣的投資者），乙組的大戶(hù)投資者總共認(rèn)購(gòu)了190萬(wàn)股。

有熱心的網(wǎng)友幫投資人算了一筆賬：如果按照收市，跌26.86%計(jì)算，甲組的投資者中10萬(wàn)股要虧損47萬(wàn)，乙組買(mǎi)100萬(wàn)股的投資者要虧470萬(wàn)。

茶百道這波IPO，屬實(shí)讓投資者虧麻了……

所以擺在管理層面前的問(wèn)題還是那個(gè)問(wèn)題，要用怎樣的差異化優(yōu)勢(shì)來(lái)支撐茶百道在二級(jí)市場(chǎng)的估值和定價(jià)？這一點(diǎn)是需要深思的。

茶百道破發(fā)，最難受的是雪王和滬上阿姨

茶百道破發(fā)至少說(shuō)明了一件事，港股市場(chǎng)似乎對(duì)于茶飲這個(gè)品類(lèi)不買(mǎi)賬。

有人可能會(huì)說(shuō)，誰(shuí)說(shuō)港股對(duì)消費(fèi)品不買(mǎi)賬？這么多年國(guó)內(nèi)的消費(fèi)品公司哪個(gè)不是去港股上市的？

對(duì)于消費(fèi)公司去港股上市，市面上有一種說(shuō)法是，美股偏愛(ài)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)科技公司，A股要求高，相對(duì)來(lái)說(shuō)港股更適合消費(fèi)股上市。

說(shuō)白了，A股沒(méi)條件美股看不上，只能去港股。畢竟港股這些年流動(dòng)性差，好的公司IPO也很難成功，更不用說(shuō)不確定性尚存的新消費(fèi)飲品公司。

市場(chǎng)在意的其實(shí)還有一個(gè)點(diǎn)，那就是線(xiàn)下飲品生意，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)性可能很難確認(rèn)。

記得當(dāng)年渾水是怎么做空瑞幸，后來(lái)被曝出財(cái)務(wù)造假的嗎？有個(gè)廣為流傳的說(shuō)法是他們雇了一群大學(xué)生去瑞幸門(mén)店門(mén)口數(shù)人頭，為此后來(lái)瑞幸門(mén)店甚至改了出單編碼，不再按照訂單數(shù)量做編號(hào)。

當(dāng)然這不是說(shuō)所有做飲品生意的品牌都有財(cái)務(wù)造假，此處想表達(dá)的意思是，經(jīng)過(guò)瑞幸的事情之后，市場(chǎng)很難再有100%的信任。

茶百道這次IPO，可能也會(huì)面臨類(lèi)似的問(wèn)題，畢竟茶百道的業(yè)績(jī)看起來(lái)太好了，楚人無(wú)罪懷璧其罪。

其實(shí)不僅是茶百道，這次IPO破發(fā)之后，排在后面等著上市的蜜雪冰城和滬上阿姨也挺難受。

茶百道業(yè)績(jī)這么好卻破這么厲害，雪王和滬上阿姨面臨的困境是，接下來(lái)怎么上市？上市之后怎么定價(jià)？

首先，茶百道這么一破發(fā)，茶飲賽道上市的二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)權(quán)已經(jīng)徹底沒(méi)了，而且即便是上市，未來(lái)溢價(jià)空間可能不大。如果成功上市，會(huì)不會(huì)走茶百道和奈雪的老路？

恐怕很難說(shuō)。

另外，接下來(lái)的新茶飲再上市，原定的上市的目標(biāo)能不能達(dá)成？是不是要挑戰(zhàn)新的募資策略？

可能都是要深入思考的問(wèn)題。

實(shí)際上，公司上市的目的無(wú)法幾個(gè)，要么融資發(fā)展公司，要么融資給股東、管理層回報(bào)。

從這個(gè)意義上來(lái)看，這次茶百道上市破發(fā)的原因之一，可能就是會(huì)讓市場(chǎng)覺(jué)得上市變現(xiàn)的目的性太強(qiáng)。

一來(lái)，公司利潤(rùn)營(yíng)收都在大幅增長(zhǎng)，動(dòng)能很強(qiáng)，換句話(huà)來(lái)說(shuō)其實(shí)不怎么缺錢(qián)，現(xiàn)在融資也大多數(shù)為了以后的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)做準(zhǔn)備。

二來(lái)，這輪融資，茶百道最被詬病的一點(diǎn)是沒(méi)有引入基石投資者，且上市前一年進(jìn)行了Pre-IPO輪融資，另外投后估值180億確實(shí)有點(diǎn)高，市場(chǎng)中的投資者可能很難不去懷疑IPO的真正動(dòng)機(jī)。

不過(guò)，從融資的情況來(lái)看，茶百道只發(fā)行了10%的股份，比當(dāng)年奈雪14%更少，每股估值也會(huì)更高，但實(shí)際的每股發(fā)行價(jià)卻比當(dāng)年奈雪要低一些。

這似乎說(shuō)明，在定價(jià)上，茶百道可能玩了一手“心理策略”，讓市場(chǎng)覺(jué)得這個(gè)定價(jià)是偏低的。但現(xiàn)實(shí)中似乎沒(méi)有那么多的算計(jì)和技巧，只有赤裸裸的破發(fā)和股價(jià)暴跌。

這個(gè)破發(fā)暴跌，是有后果的。

擺在茶百道、蜜雪冰城以及滬上阿姨面前的一個(gè)共同的問(wèn)題是，這次IPO破發(fā)，機(jī)構(gòu)、散戶(hù)投資者虧這么多，市場(chǎng)會(huì)不會(huì)“談茶色變”？

尤其是市場(chǎng)情緒這么不樂(lè)觀的情況下，怎么把股價(jià)拉高給前期投資者一個(gè)體面退出的機(jī)會(huì)？這些都挺考驗(yàn)管理層決策和智慧的。

一方面，這次破發(fā)之后，機(jī)構(gòu)投資者會(huì)更理性，很難為高估值買(mǎi)單，就像茶百道，機(jī)構(gòu)投資者做了“接盤(pán)俠”，未來(lái)市場(chǎng)不買(mǎi)賬，可能就成了一筆虧本買(mǎi)賣(mài)。

另一方面，對(duì)個(gè)人投資，信心堪比黃金，接下來(lái)怎么說(shuō)服個(gè)人投資者，也同樣是個(gè)很考驗(yàn)智慧的問(wèn)題。

難受歸難受，既然要排在后面上市，那么這些問(wèn)題都是需要解決的。這么解決？大概得從幾個(gè)方面入手。

首先，引入基石投資者，主動(dòng)拉長(zhǎng)解禁周期，給投資者足夠的信心。

其次，對(duì)IPO發(fā)行態(tài)度更謹(jǐn)慎一些，比如，調(diào)低發(fā)行價(jià)，提前透露一些上市之后分紅計(jì)劃，回購(gòu)計(jì)劃也安排上，信心不夠就多砸錢(qián)，把市場(chǎng)信心提起來(lái)。

最后，最根本的，還是在經(jīng)營(yíng)上，找到真正的稀缺性。

茶這個(gè)稀缺性可以是服務(wù)，比如海底撈。雖然火鍋和奶茶是不同的生意，但都是消費(fèi)品的邏輯，服務(wù)的思路其實(shí)可以借鑒。

另外，稀缺性也可以是一種能力，可持續(xù)增長(zhǎng)的能力。

比如科技行業(yè)中華為。華為是稀缺的，他的品牌價(jià)值也是稀缺的，華為之所以在人們的心中地位足夠高，因?yàn)槿A為本身就代表著一種能力，持續(xù)創(chuàng)新，持續(xù)增長(zhǎng)。

奶茶不是一個(gè)高科技的生意，但確實(shí)也是一個(gè)需要?jiǎng)?chuàng)新精神的生意。如何通過(guò)經(jīng)營(yíng)、產(chǎn)品等多個(gè)層面，找到自己的可持續(xù)增長(zhǎng)能力才是關(guān)鍵。

最后：

對(duì)于融資和IPO這件事，忘了最近在哪看到這樣一個(gè)觀點(diǎn)：如今的Per-IPO不再像以前那樣，拉高業(yè)績(jī)，給一個(gè)比較高估值，而是要伴隨企業(yè)成長(zhǎng)，去釋放成長(zhǎng)價(jià)值。

這個(gè)觀點(diǎn)很有道理，現(xiàn)在的市場(chǎng)環(huán)境，被低估是一種常態(tài)，IPO也不再是管理層奮斗的終點(diǎn)而是一個(gè)起點(diǎn)。只有你通過(guò)努力經(jīng)營(yíng)回饋市場(chǎng)，市場(chǎng)也終究會(huì)回饋你。

這次茶百道破發(fā)，是教訓(xùn)也是寶貴經(jīng)驗(yàn)，接下來(lái)，如何做真正有價(jià)值的IPO，也許是這個(gè)行業(yè)中的經(jīng)營(yíng)者們需要深思的問(wèn)題。