出品/鋅刻度

作者/Shoot

01

阿里“變卦” 

就在8個(gè)月前，阿里還在雄心勃勃地宣布將“拆分”主要業(yè)務(wù)，啟動(dòng)“1+6+N”組織變革：“6”指的是阿里云智能、淘寶天貓、本地生活、菜鳥(niǎo)、國(guó)際數(shù)字商業(yè)、大文娛等六大業(yè)務(wù)集團(tuán)，“N”則是阿里通過(guò)內(nèi)部孵化和收購(gòu)等方式控制的其他獨(dú)立公司，包括連鎖超市高鑫集團(tuán)、百貨公司銀泰集團(tuán)、醫(yī)藥電商阿里健康和新零售業(yè)態(tài)盒馬鮮生。

按照阿里這個(gè)歷史性的架構(gòu)重組計(jì)劃，無(wú)論“6”還是“N”，今后都將根據(jù)自身情況開(kāi)啟獨(dú)立融資和上市之路，阿里云、菜鳥(niǎo)等重要業(yè)務(wù)更是透露出要于2024年內(nèi)沖擊IPO的態(tài)勢(shì)。

彼時(shí)，阿里組織架構(gòu)調(diào)整的消息大大振奮了投資者情緒，阿里巴巴美股盤(pán)前大漲，漲幅一度超10%�？砂⒗锏霓D(zhuǎn)向也來(lái)得突然。   

近日，阿里公布了2023年第三季度財(cái)報(bào)，季度實(shí)現(xiàn)收入2247.9億元，同比增長(zhǎng)9%；非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（Non-GAAP）下凈利潤(rùn)為401.88億元，同比增長(zhǎng)19%。這些數(shù)據(jù)與市場(chǎng)預(yù)計(jì)相差不多，甚至優(yōu)于部分機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)結(jié)果，但隨之公布的業(yè)務(wù)集團(tuán)分拆和融資進(jìn)展就有點(diǎn)讓投資者失望了。

財(cái)報(bào)提到，六大業(yè)務(wù)集團(tuán)中阿里國(guó)際數(shù)字商業(yè)集團(tuán)和菜鳥(niǎo)表現(xiàn)亮眼，前者以53%的收入增速繼續(xù)領(lǐng)先，當(dāng)季收入為245.11億元，盡管處于虧損狀態(tài)，但幅度縮窄；菜鳥(niǎo)本季收入則為228.23億元，同比增長(zhǎng)25%，調(diào)整EBITA（稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)）為9.06億元，同比大增625%，如此狀態(tài)下，菜鳥(niǎo)上市指日可待。

然而，阿里同時(shí)也確認(rèn)，將“不再進(jìn)云智能集團(tuán)的完全分拆，盒馬IPO計(jì)劃暫緩”。作為回應(yīng)，阿里巴巴美股盤(pán)前加速跳水，一度跌近9%。

02

放慢的阿里云

其實(shí)在分拆計(jì)劃公布之初，就有市場(chǎng)分析人士直言并不看好阿里云在這一階段獨(dú)立上市。

首先，對(duì)于阿里來(lái)說(shuō)，分拆阿里云業(yè)務(wù)其實(shí)并不利于長(zhǎng)期發(fā)展。按照阿里巴巴首席財(cái)務(wù)官徐宏公布的阿里云分拆方案，阿里云的分拆會(huì)通過(guò)股權(quán)分配的方式進(jìn)行，分配的是股票而不是現(xiàn)金，這意味著阿里會(huì)將所持有的阿里云股票全部分配給股東。

華西證券計(jì)算機(jī)組研報(bào)分析，如果分拆成功，阿里云與阿里就是兩家平行的、不存在任何持股關(guān)系的公司�？墒前⒗镌剖前⒗镌鲩L(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力之一，在幾個(gè)準(zhǔn)備上市的業(yè)務(wù)中，阿里云是收入最高的公司，哪怕釘釘已在8月獨(dú)立運(yùn)營(yíng)。不保留股權(quán)地剝離云業(yè)務(wù)相當(dāng)于放棄阿里云未來(lái)的增長(zhǎng)紅利，就算不影響短期二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)，對(duì)阿里的長(zhǎng)期發(fā)展也有不利。

其次，阿里云雖曾實(shí)現(xiàn)每年三位數(shù)的增長(zhǎng)，但其本身利潤(rùn)微薄，且剛剛盈利不久，從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)來(lái)看，現(xiàn)在也不是阿里云上市的最佳時(shí)機(jī)。   

根據(jù)阿里財(cái)報(bào)，今年第一季度，阿里云首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，當(dāng)季阿里云的營(yíng)業(yè)收入為245.59億元，同比減少3%，主要原因之一是當(dāng)時(shí)的大客戶字節(jié)跳動(dòng)海外業(yè)務(wù)不再使用阿里云服務(wù)。但到了今年第三季度，阿里云智能集團(tuán)的收入增長(zhǎng)仍然是六大業(yè)務(wù)集團(tuán)中最慢的——今年第三季度，阿里云智能集團(tuán)收入為527.13億元，同比增長(zhǎng)不到3%，經(jīng)調(diào)整EBITA雖同比增長(zhǎng)44%，也不過(guò)14.09億元。

面對(duì)這一情況，一級(jí)市場(chǎng)投資者分析，阿里云團(tuán)隊(duì)可能更希望用市銷率（Price to Sales，PS）來(lái)計(jì)算自己的估值。市銷率和市盈率 (Price–earnings ratio，PE) 都是用來(lái)評(píng)估上市公司價(jià)值的數(shù)據(jù)工具。對(duì)于成熟期的企業(yè)，通常使用市盈率來(lái)估值，而對(duì)于成長(zhǎng)性企業(yè)，比如互聯(lián)網(wǎng)初創(chuàng)企業(yè)，它們的利潤(rùn)普遍較低，很可能長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)，但是主營(yíng)業(yè)務(wù)收入又在不斷增加，使用市銷率來(lái)估值更為可靠。

但是如果想靠市銷率上市，阿里云業(yè)務(wù)要在收入上反映出快速增長(zhǎng)的潛力，也要講出新故事吸引投資者，現(xiàn)在恐怕不是件容易事。

阿里云在利潤(rùn)率低的國(guó)內(nèi)IaaS層市場(chǎng)占據(jù)優(yōu)勢(shì)    

為了擴(kuò)大收入規(guī)模，今年4月，阿里云祭出史上最大規(guī)模“價(jià)格戰(zhàn)”：其核心產(chǎn)品價(jià)格全線下調(diào)15%至50%，同時(shí)推出“飛天免費(fèi)試用計(jì)劃”，向開(kāi)發(fā)者提供80余款云產(chǎn)品的免費(fèi)試用，時(shí)長(zhǎng)最多可達(dá)三個(gè)月。以數(shù)據(jù)庫(kù)和對(duì)象儲(chǔ)存產(chǎn)品為例，降價(jià)后，阿里云深度冷歸檔產(chǎn)品的價(jià)格為0.0075元/GB/月，而騰訊云、華為云相等產(chǎn)品分別為0.01元和0.014元。

為激勵(lì)渠道商賣云，阿里云還將最高年度總傭金比例從22%提升至35%，最高傭金率從原來(lái)的4%提高至30%。很快這一激進(jìn)的降價(jià)手段就迎來(lái)了騰訊云的跟進(jìn)——騰訊云旋即宣布對(duì)多款核心產(chǎn)品降價(jià)，部分產(chǎn)品線最高降幅達(dá)40%。

阿里云今年五月的產(chǎn)品價(jià)格對(duì)比

有云市場(chǎng)觀察人士認(rèn)為，阿里云此舉主要是為了去老產(chǎn)品的庫(kù)存。比如阿里云GPU服務(wù)降價(jià)，主要針對(duì)的還是2018年上線的V100—16G，且該資源較少，降價(jià)也對(duì)市場(chǎng)影響有限。也有云計(jì)算企業(yè)工作人員認(rèn)為，阿里降價(jià)是為了用老產(chǎn)品吸引中小企業(yè)或個(gè)人用戶，希望他們能用一段時(shí)間后選擇更高價(jià)值的服務(wù)。

總的來(lái)說(shuō)，無(wú)論是為了清庫(kù)存，還是為了吸引中小企業(yè)客戶，阿里云想要迅速做大業(yè)務(wù)收入規(guī)模的想法都很明確。但是阿里云今年的收入增長(zhǎng)情況無(wú)疑潑來(lái)一盆冷水，再加上阿里云近期的延宕事故以及美國(guó)芯片出口管制會(huì)給阿里云帶的技術(shù)升級(jí)帶來(lái)的不確定性，如果還堅(jiān)持拆分上市，投資者對(duì)其估值恐怕也很難達(dá)到預(yù)期。  

03

不可忽視的減持

阿里云不再拆分、盒馬因估值走低暫緩上市募資固然讓二級(jí)市場(chǎng)失望，但帶給阿里股價(jià)沖擊的重要因素之一無(wú)疑還有創(chuàng)始人的大手筆減持。

馬云名下的代持機(jī)構(gòu)

在財(cái)報(bào)公布的前一日，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）官網(wǎng)披露的144文件顯示，阿里巴巴創(chuàng)始人馬云的兩個(gè)家族信托分別將500萬(wàn)股阿里ADS（美國(guó)存托股票）轉(zhuǎn)換為自由流通股票，擬于11月21日出售，涉及股票市值共8.707億美元（約合人民幣62億元）。

不過(guò)阿里內(nèi)部消息稱，這部分股票尚未真正成交。11月22日，阿里巴巴合伙人、首席人才官蔣芳在阿里內(nèi)網(wǎng)發(fā)文稱，馬云辦公室今年8月就與股票經(jīng)紀(jì)商簽了減持合同，當(dāng)時(shí)設(shè)定的售賣價(jià)格遠(yuǎn)高于目前的股價(jià)，只要股價(jià)未達(dá)到設(shè)定售賣價(jià)格，就不會(huì)售出股票，因此至今馬云旗下信托仍是一股未賣。只不過(guò)沒(méi)想到交易披露正好在財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)口，才會(huì)引起烏龍。   

無(wú)論屬實(shí)與否，馬云減持也不是什么新鮮事。其實(shí)自阿里在美股上市以來(lái)，馬云的持股比例就在不斷下滑。2014年剛上市時(shí)，馬云持股比例為8.9%，隨著股份攤薄和減持，到了2020年7月，馬云的持股比例已經(jīng)下降到4.8%。由于馬云已經(jīng)不再是阿里巴巴集團(tuán)董事、高管，且其持股比例也降至5%以下，2020年后，阿里就不再在財(cái)報(bào)中披露馬云的持股情況。

這次馬云家族信托減持之所以會(huì)再次引起關(guān)注，在于時(shí)間點(diǎn)。2022以來(lái)，阿里第一大股東軟銀因業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳開(kāi)始拋售阿里股票變現(xiàn)，截至今年7月12日，軟銀通過(guò)“賣賣賣”已經(jīng)收獲340億美元收益，對(duì)阿里的持股已低于5%。

就像一位投資人評(píng)價(jià)的，“如果真是未來(lái)可期，誰(shuí)會(huì)清出有價(jià)值的投資”？