8月31日， 國(guó)美零售控股有限公司發(fā)布了2022年中期業(yè)績(jī)。

2022年上半年，國(guó)美零售收入為121.09億元，同比下降53.46%；綜合毛利為23.99億元，同比下降35.35%；綜合毛利率為19.81%，較去年同期14.25%增長(zhǎng)了5.56個(gè)百分點(diǎn)。

報(bào)告期內(nèi)，稅前虧損為24.65億元，去年同期為虧損12.65億元；歸屬于母公司擁有者應(yīng)占虧損為29.66億元，去年同期為應(yīng)占虧損19.74億元。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)美零售在資產(chǎn)流動(dòng)性以及債務(wù)規(guī)模有著一定的風(fēng)險(xiǎn)，已抵押銀行存款及受限現(xiàn)金占流動(dòng)資產(chǎn)超過(guò)一半的部分；現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物縮水一半，現(xiàn)金與有息負(fù)債的比例進(jìn)一步下降，償債能力不容樂(lè)觀，且使用權(quán)資產(chǎn)與租賃負(fù)債之間的差額存在異常過(guò)大風(fēng)險(xiǎn)。

上半年，國(guó)美零售在經(jīng)營(yíng)上取得了一定亮點(diǎn)，報(bào)告期經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)負(fù)為正，應(yīng)收賬款總額及所占比例都不算高，處于合理水平，毛利率比起去年有所提升。

但是營(yíng)收下降的情況下，凈虧損反而擴(kuò)大，國(guó)美零售的復(fù)興之路仍舊漫長(zhǎng)。

夜漫漫

國(guó)美財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上的諸多現(xiàn)象，早已在持續(xù)低迷的股價(jià)中反映出來(lái)。

首先是流動(dòng)性承壓較大問(wèn)題，觀察國(guó)美零售流動(dòng)資產(chǎn)構(gòu)成，可以發(fā)現(xiàn)流動(dòng)資產(chǎn)并不如顯示的那么"流動(dòng)"。

數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)中報(bào)，觀點(diǎn)指數(shù)整理

中報(bào)顯示，國(guó)美零售賬面價(jià)值250億人民幣的流動(dòng)資產(chǎn)中，有超過(guò)一半是已抵押銀行存款及受限現(xiàn)金，金額達(dá)到了133億。

由于A股市場(chǎng)和港股市場(chǎng)在財(cái)報(bào)披露口徑上存在差異，這一科目實(shí)際上相當(dāng)于A股財(cái)務(wù)報(bào)告里"貨幣資金"中受限制的部分。

巨大份額的受限制現(xiàn)金，很大程度上掩蓋了受限現(xiàn)金以外的流動(dòng)資產(chǎn)變化，使得國(guó)美零售表面上看流動(dòng)資產(chǎn)仍然充足，實(shí)際上流動(dòng)資產(chǎn)靈活性較差，質(zhì)量并不算高。

此外，本報(bào)告期錄得的現(xiàn)金及等價(jià)物為24.1億元，相比去年43.8億元減少了約45%。國(guó)美零售對(duì)此解釋是報(bào)告期內(nèi)償還了債務(wù)所致，但并未得到數(shù)據(jù)的驗(yàn)證。

數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)中報(bào)，觀點(diǎn)指數(shù)整理

國(guó)美零售在2021年中和2022年中的有息負(fù)債規(guī)模（包括應(yīng)付票據(jù)、長(zhǎng)期和短期的計(jì)息銀行及其他借款、衍生金融負(fù)債等科目數(shù)額之和）分別為401億和366億，在本報(bào)告期用現(xiàn)金償還債務(wù)以后，貨幣資金與有息負(fù)債的比例從10.91%下降到6.58%。

債務(wù)結(jié)構(gòu)更加惡化的同時(shí)，已有現(xiàn)金并不能覆蓋掉短期負(fù)債，現(xiàn)金與有息負(fù)債的比例也處于一個(gè)比較惡劣的水平，面臨比較大的償債壓力。

總資產(chǎn)負(fù)債率為78.65%，已有債務(wù)壓力依舊是國(guó)美零售頭上的達(dá)摩克里斯之劍之一。

此外，國(guó)美零售的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也并未顯示出核心競(jìng)爭(zhēng)力。

數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)中報(bào)，觀點(diǎn)指數(shù)整理

資產(chǎn)組成中，非流動(dòng)資產(chǎn)占比66.36%，規(guī)模前五位的科目分別是使用權(quán)資產(chǎn)、商譽(yù)、物業(yè)及設(shè)備、投資物業(yè)以及按公允價(jià)值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)，這幾個(gè)科目的數(shù)額總共占非流動(dòng)資產(chǎn)96%。

使用權(quán)資產(chǎn)占總資產(chǎn)23%，達(dá)到238.9億元，而租賃負(fù)債總額為75.9億元。使用權(quán)資產(chǎn)與租賃負(fù)債之間差額過(guò)大，達(dá)到163億元。這說(shuō)明國(guó)美零售的租金支出并不占租賃不動(dòng)產(chǎn)支出的大頭。

與租賃相關(guān)的初始費(fèi)用（初始租金、運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)、拆除費(fèi)等）是多少尚待明確，此外國(guó)美零售對(duì)于未來(lái)應(yīng)付租金的折現(xiàn)率取值，是否也構(gòu)成使用權(quán)資產(chǎn)與租賃負(fù)債差額過(guò)大的原因，觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為這些是亟需解釋的事項(xiàng)。

復(fù)興路

從經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，國(guó)美零售上半年有一定的亮點(diǎn)。

報(bào)告期內(nèi)造血能力回升：毛利率為19.81%，去年同期是14.25%，相比提升5.56個(gè)百分點(diǎn)。主要是得益于戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后形成展銷分?jǐn)傄欢ǔ潭壬辖档土藸I(yíng)業(yè)成本，而新增的線下體驗(yàn)收費(fèi)模式優(yōu)化了收入結(jié)構(gòu)。

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為5500萬(wàn)元，而去年同期為負(fù)的21.4億元；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)扭負(fù)為正，是一個(gè)往好方向變化的重要信號(hào)。

此外，值得注意的是應(yīng)收賬款總額占總資產(chǎn)約1.5%，無(wú)論是應(yīng)收賬款總額還是所占比例都不算高，反映出國(guó)美零售在上下游產(chǎn)業(yè)鏈里有一定的地位和議價(jià)權(quán)，進(jìn)一步反映了渠道和供應(yīng)鏈建設(shè)上取得一定的成效。

然而，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)到持樂(lè)觀態(tài)度的地步。

報(bào)告期，國(guó)美零售收入為121.09億元，同比下降53.46%；歸母凈利潤(rùn)為負(fù)值，在營(yíng)收腰斬的情況下虧損反而擴(kuò)大58.1%至32.7億元。

上半年，全國(guó)疫情散發(fā)導(dǎo)致線下店鋪的經(jīng)營(yíng)受到嚴(yán)重影響，線上商業(yè)也因?yàn)槲锪魇茏桦y以發(fā)展，這可以解釋營(yíng)收為什么腰斬，但卻無(wú)法解釋營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的下滑。

2021年2月，黃光�；貧w國(guó)美零售時(shí)稱"力爭(zhēng)用未來(lái)18個(gè)月的時(shí)間，使企業(yè)恢復(fù)原有的市場(chǎng)地位"。

如今18個(gè)月已至，蘇寧易購(gòu)在中報(bào)里披露2022中期錄得營(yíng)收372.09億元，是國(guó)美零售的三倍有余。而蘇寧易購(gòu)2021年家電市場(chǎng)份額位于第二位，僅次于京東。

可見(jiàn)，國(guó)美在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中并未取得優(yōu)勢(shì)地位。

而后，黃光裕又提出了下一個(gè)階段目標(biāo)："在2023年實(shí)現(xiàn)較高盈利并達(dá)到以往較高水平，2024年達(dá)到歷史最好水平，2025年明顯超越歷史最好水平。"

然而，國(guó)美零售本期業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，難以讓人覺(jué)得有復(fù)興的跡象。

有分析認(rèn)為，國(guó)美本報(bào)告期向外界透露出"利空已出盡"信號(hào)，然而擺不開(kāi)的難題是，下一個(gè)方向是什么？與其他同業(yè)企業(yè)比較核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在哪里？

無(wú)法解答這些問(wèn)題，即便出盡利空，也只不過(guò)是空中樓閣。