拼多多，無疑是中國商業(yè)史中的一朵奇葩。

在都以為電商行業(yè)市場格局已經(jīng)固定，淘寶、京東雙強(qiáng)鼎立之時，拼多多憑借“砍一刀”、低價等抓住微信私域、下沉市場流量紅利，采用電商方式變現(xiàn)，強(qiáng)流量與強(qiáng)變現(xiàn)結(jié)合，在電商行業(yè)市場闖出了自己的一片天。

成立兩年零11個月后就登陸美國納斯達(dá)克上市，市值最高時超2600億美元；2020年底財報宣布年活躍買家數(shù)量超越淘寶，成為中國電商領(lǐng)域活躍用戶數(shù)量最多的平臺......

不過，如今的拼多多，也漸顯頹勢。

據(jù)雪球網(wǎng)顯示，拼多多自去年2月份股價到達(dá)頂峰之后，就一直下跌，目前市值僅在430億美元左右。

另外，據(jù)拼多多財報數(shù)據(jù)顯示，拼多多年活躍用戶數(shù)增速去年二季度到四季度連續(xù)三個季度下降，年活躍用戶數(shù)第一的位置也被淘寶重新奪回。

脫離了高增長的拼多多，還能在中國商業(yè)史中再創(chuàng)奇跡嗎？

01

高增長消失，估值邏輯轉(zhuǎn)變

拼多多成立于2015年9月，自成立之后就保持了多年的高增長。

在平臺總交易額方面，2019年，拼多多GMV（總交易額）突破萬億，此時創(chuàng)立時間不足5年，而阿里與京東達(dá)到萬億GMV的時間分別為14年和20年。

在用戶規(guī)模方面，截止至2018年第三季度，拼多多過去12個月活躍用戶數(shù)達(dá)到3.855億，超過京東的3.052億；截止至2020年底，拼多多年度活躍買家數(shù)達(dá)到7.884億，超過阿里巴巴的7.79億。

拼多多的總交易額、營收、用戶規(guī)模等數(shù)據(jù)曾多年保持高速增長，然而到了2021年，拼多多多項業(yè)績數(shù)據(jù)的增速開始下降。

據(jù)拼多多財報數(shù)據(jù)顯示，2021年拼多多年成交額為24410億元，同比增長46%，2020年年成交額為16676億元，同比增長66%；2021年總營收為939.50億元，較2020年同比增長58%，2020年總營收為594.919億元，同比增長97%。

可以看出，年成交額、總營收增速均有下降，不過單從年度業(yè)績來說還算不錯，然而分季度看拼多多的業(yè)績，增速下降更加明顯。

在營收方面，拼多多2021年第一季度營收221.67億元，同比增長239%，而此后三個季度同比增速連降，分別錄得89.06%、51.34%、2.56%，第四季度的2.56%同比增速為上市以來最低增速。

在用戶數(shù)據(jù)方面，2021年1-4季度，拼多多月活躍用戶數(shù)分別為7.25億、7.39億、7.42億、7.33億，在第四季度甚至環(huán)比減少了810萬。

拼多多自成立之后業(yè)績的高增長在2021年逐漸消失。與拼多多在二級資本市場的K線圖對比來看，拼多多股價也是在2021年1季度開始走下坡路。為何資本市場股價變化曲線與拼多多增速下降曲線匹配？

在筆者看來，資本市場對于拼多多的估值邏輯已經(jīng)發(fā)生改變。

對于早期的拼多多，是依據(jù)高成長期公司的估值邏輯，并不太參考企業(yè)的收入規(guī)模及盈利水平，更多的是參考拼多多整體增速、用戶規(guī)模及用戶增速等指標(biāo)，同時對標(biāo)行業(yè)內(nèi)更加成熟的公司。

早期拼多多業(yè)績、用戶規(guī)模、用戶增速等均處于高速增長狀態(tài)，且對比行業(yè)內(nèi)已經(jīng)成熟的阿里、京東，增速、規(guī)模、營收水平等均不錯，所以雖然拼多多之前也有巨額虧損，但并不妨礙拼多多在一級資本市場大獲融資，在二級資本市場股價飛升。

自2021年開始，拼多多的高速增長時代結(jié)束，且拼多多已經(jīng)開始盈利。據(jù)財報數(shù)據(jù)顯示，拼多多2021年全年凈利潤77.687億元，而2020年還處在虧損狀態(tài)，虧損72億元。

如今資本市場對于拼多多的估值邏輯是基于一家成熟的互聯(lián)網(wǎng)電商公司，是基于其盈利能力和分部業(yè)務(wù)價值（SOTP）來判斷拼多多的估值。

然而，在新估值邏輯下，失去了高增長的拼多多，并沒有獲得資本市場投資者的看好。

02

成熟不足，轉(zhuǎn)型艱難

作為一家走向成熟的互聯(lián)網(wǎng)電商公司，在新的估值邏輯下，拼多多的成熟度顯然不能撐起此前高增長帶來的高估值。

就盈利能力來看，拼多多有著極高的毛利率。

據(jù)財報數(shù)據(jù)顯示，2021年一至四季度拼多多毛利率分別為52%、66%、70%和76%，明顯上升。而阿里四季度毛利率為39.5%，京東四季度毛利率僅為13.88%。

拼多多毛利率遠(yuǎn)超同行，除了因為拼多多本身建立在已有的物流、支付體系之上，采取比阿里、京東更輕的模式運(yùn)營，還因為拼多多在去年主動降低了營銷費用，用高增長換高利潤。

2021年前三季度，拼多多連續(xù)降低營銷費用，到了第四季度，營銷費用更是同比下降23%，占總營收比例下降至41.7%。

不過，憑借降低營銷成本與自身輕資產(chǎn)模式獲得的盈利能力，不太能獲得資本市場認(rèn)可。

一方面，降低營銷成本換來的高利潤只不過是一時的，且減少給消費者的讓利，也會間接影響拼多多的營銷效果。例如用戶明顯感覺就“砍一刀”“邀請好友領(lǐng)現(xiàn)金”等活動難度加大，出現(xiàn)后續(xù)“六萬人砍手機(jī)”、優(yōu)惠活動被起訴等事件。

另一方面，輕資產(chǎn)運(yùn)營模式在分部業(yè)務(wù)價值估值邏輯下，對拼多多的估值極為不利。

阿里、京東此類成熟的互聯(lián)網(wǎng)電商公司，由于多年的布局，除電商主業(yè)務(wù)外，其分部業(yè)務(wù)價值也十分不錯。例如阿里的螞蟻金服、云服務(wù)、菜鳥物流等均有不錯的估值，京東的京東物流、京東數(shù)科、京東健康等估值也都不錯。

子業(yè)務(wù)、子集團(tuán)的估值撐起了阿里、京東的估值。而對于拼多多來說，其依靠現(xiàn)有物流、支付體系構(gòu)建起來了電商主業(yè)，但輕資產(chǎn)模式同樣限制了其子業(yè)務(wù)的發(fā)展。

例如其社區(qū)團(tuán)購業(yè)務(wù)多多買菜。多多買菜的優(yōu)勢是在供應(yīng)端，在農(nóng)產(chǎn)品方面拼多多有多年的積累，而劣勢則是在物流端。物流是商品流通的重要一環(huán)，拼多多由于沒有自身的物流體系，所以拓展多多買菜業(yè)務(wù)時極為困難。在最后一公里，拼多多是通過補(bǔ)貼拉攏團(tuán)長，才迅速拓展規(guī)模。

沒有物流體系的劣勢延展至拼多多的新業(yè)務(wù)拓展。據(jù)公開消息顯示，拼多多有意開展即時零售業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)被命名為“拼多多同城配”。

部分分析人士認(rèn)為，開展“同城配”業(yè)務(wù)與上海疫情有關(guān)。受上海疫情期間集買集送政策影響，拼多多上線了“上海48小時”保供套餐，買家團(tuán)購多份商品送至小區(qū)門口。

我們可以發(fā)現(xiàn)，因為缺乏物流體系，拼多多終端配送能力差，即時零售業(yè)務(wù)只有“24小時達(dá)”、“48小時達(dá)”，遠(yuǎn)不如淘寶、京東的“30分鐘達(dá)”。

為了補(bǔ)足物流體系，拼多多2022年初曾希望借助多多買菜拓展的代收點，進(jìn)軍快遞代收領(lǐng)域，卻以失敗告終。

在這場業(yè)務(wù)拓展中，拼多多仍是以現(xiàn)金補(bǔ)貼的方式，團(tuán)長加入多多買菜代收點服務(wù)系統(tǒng)就可以獲得3000元的入駐補(bǔ)貼，每天最高500元的包裹補(bǔ)貼等福利，試圖以買菜站點搶占菜鳥的生意。

之后廈門、重慶、天津多地郵政管理局紛紛發(fā)布聲明表示，多多買菜代收點不具備經(jīng)營快遞業(yè)務(wù)資質(zhì)，“多多買菜系統(tǒng)”不合規(guī)，不得與未取得快遞業(yè)務(wù)經(jīng)營許可的企業(yè)進(jìn)行合作。

拼多多各業(yè)務(wù)撐不起原本的高估值，股價自然下降。而且拼多多的輕資產(chǎn)模式，也限制了子業(yè)務(wù)的發(fā)展，憑借補(bǔ)貼拓展物流體系的方式又不合規(guī)，轉(zhuǎn)型困難。

03

品牌形象，積重難返

除了在資本市場不如意外，拼多多自身品牌形象也是一大問題。

提起拼多多，除了創(chuàng)造的商業(yè)奇跡，更多普通人想到的是什么呢？“并夕夕”、“砍一刀”、“小數(shù)點后六位”、“拼多多式套路”等也是拼多多舍棄不了的標(biāo)簽。

拼多多的品牌形象，有些積重難返，一面在營銷，一面在商品。

在營銷方面，拼多多的病毒式營銷、利用人性弱點的營銷層出不窮。

以“砍一刀”為例，拼多多“六萬人砍價不成功”在前段時間曾上熱搜，游戲主播將砍價鏈接放在直播間中，邀請網(wǎng)友一同參與拼多多的活動，結(jié)果仍沒砍下手機(jī)。

早在2021年3月，就有律師因“砍價免費拿”活動起訴拼多多，拼多多在審理過程中解釋是因頁面顯示所限，頁面所顯示的概率小數(shù)點后還有6位沒顯示，剩余金額在商品金額中的占比約為0.009996427。

此外，拼多多“全額返”活動返的其實是優(yōu)惠券；開通會員每周的5元無門檻券依舊有門檻，百億補(bǔ)貼就用不了；邀請好友得現(xiàn)金活動領(lǐng)不到。

通過補(bǔ)貼獲取新用戶是拼多多的看家本領(lǐng)。利用獎勵增加態(tài)度越積極的阿倫森效應(yīng)以及越接近目標(biāo)越愿意投入的趨近效應(yīng)，來拉新、促進(jìn)用戶消費。

不過，當(dāng)人們對拼多多的文字游戲，以及利用心理學(xué)的套路越來越熟悉，反而會激起消費者的厭惡以及逆反心理。

能拿到獎勵，人們自然會分享“砍一刀”的鏈接，當(dāng)大多數(shù)人都拿不到時，人們只會認(rèn)為拼多多是在浪費時間。有些用戶在被拼多多的文字游戲欺騙到后，甚至?xí)a(chǎn)生被拼多多“拿捏住”的感覺，憤而刪除拼多多。

創(chuàng)始人黃崢曾說過，拼多多的核心不是便宜，而是滿足用戶占便宜的感覺。如今，拼多多的活動給用戶大多的感覺是被騙，反而有被拼多多占便宜的感覺，有些本末倒置。

另外，在商品方面，“山寨”似乎也是拼多多難以洗掉的標(biāo)簽。

拼多多山寨、盜版長期存在，這有一定的歷史原因。本身拼多多就成立與淘寶清理山寨、盜版商家之時，承接了一部分淘寶流出的中小商家。而山寨、盜版商品，會讓拼多多出現(xiàn)劣幣驅(qū)逐良幣現(xiàn)象。

以拼多多開展的“多多讀書月”活動為例，正版書愛好者因拼多多的低價、假貨品牌形象而不敢購買拼多多上的書籍，且平臺內(nèi)不少盜版書的價格比補(bǔ)貼后的正版書還要便宜，勸退正規(guī)商家。特斯拉、茅臺等品牌不愿意與拼多多合作，也有拼多多平臺的品牌形象原因。

拼多多的百億補(bǔ)貼是為了升級其品牌形象，類似于拼多多的“天貓”，不過在消費者群體中仍有“保真不保新”等質(zhì)疑。

受困于營銷、商品帶來的負(fù)面品牌形象，拼多多品牌升級、新活動開展難以進(jìn)行。

結(jié)語：

從拼多多的動作來看，其有意增加投入，向高質(zhì)量方向發(fā)展。如大力投入農(nóng)業(yè)研究，以及前面提到的嘗試進(jìn)入物流體系等動作。不過，拼多多向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型仍受困于輕資產(chǎn)、重營銷等歷史遺留問題。

同時，拼多多的新挑戰(zhàn)也接踵而至。

拼多多內(nèi)部流量已經(jīng)接近“天花板”，如何滿足商家對流量的需求是個問題。如今，拼多多嘗試內(nèi)部增加多多視頻，但內(nèi)容流量與電商流量匹配度不高。拼多多也有嘗試直播帶貨，但拼多多的商品價格并沒有足夠的傭金空間，難以像淘寶、抖音一樣產(chǎn)生大主播。

另外，拼多多也在經(jīng)歷淘寶這類輕資產(chǎn)模式電商平臺都會遇到的問題。例如怎樣處理商家與用戶之間的關(guān)系，一位拼多多買家提供假退貨快遞單號、辱罵賣家仍可以申訴退款成功。

從野蠻生長到精耕細(xì)作，拼多多創(chuàng)造新商業(yè)奇跡，高質(zhì)量增長，還需解決很多問題。