自去年與京東的約戰(zhàn)之后，蘇寧云商就開(kāi)始在互聯(lián)網(wǎng)的道路上一路狂奔。早前收購(gòu)紅孩子、宣布更名等舉動(dòng)，已經(jīng)顯露些許端倪，更讓人意想不到的是，蘇寧云商不僅試圖轉(zhuǎn)型為互聯(lián)網(wǎng)公司，甚至同時(shí)在做互聯(lián)網(wǎng)金融的嘗試。

　　在8月份蘇寧云商宣布正在申請(qǐng)銀行牌照之后，很快又傳來(lái)蘇寧云商擬籌建保險(xiǎn)銷售公司的消息。不久之后，廣發(fā)基金、匯添富基金向騰訊財(cái)經(jīng)確認(rèn)，正在與蘇寧云商洽談合作，準(zhǔn)備推出余額寶式的產(chǎn)品。還沒(méi)等市場(chǎng)喘口氣，蘇寧云商又完成了對(duì)PPTV的收購(gòu)。

　　不過(guò)從其自身的狀況來(lái)看，蘇寧云商的動(dòng)作似乎稍顯激進(jìn)，轉(zhuǎn)型期的陣痛，正在加速蘇寧云商業(yè)績(jī)的下滑。10月31日，蘇寧云商披露2013年三季度業(yè)績(jī)報(bào)告，三季度首次出現(xiàn)單季虧損，業(yè)績(jī)同比下滑118.11％。

　　激進(jìn)的圖謀實(shí)際上是基于蘇寧云商更遠(yuǎn)大的愿景。蘇寧云商副董事長(zhǎng)孫為民指出，蘇寧云商希望在2020年成為世界百?gòu)?qiáng)企業(yè)。

　　但在這個(gè)美好的愿景背后，是蘇寧云商乃至蘇寧集團(tuán)的財(cái)務(wù)隱憂。對(duì)比蘇寧集團(tuán)和蘇寧云商2012年審計(jì)報(bào)告后不難發(fā)現(xiàn)，蘇寧集團(tuán)正在用8億元的凈資產(chǎn)撬動(dòng)300億總資產(chǎn)的房地產(chǎn)。蘇寧集團(tuán)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得高度警惕。

　　因?yàn)橐坏┿y行發(fā)現(xiàn)貸款不合規(guī)而收回貸款，蘇寧集團(tuán)只能將房地產(chǎn)資產(chǎn)變現(xiàn)，最終蘇寧集團(tuán)的財(cái)務(wù)狀況或許會(huì)影響到蘇寧云商的股價(jià)，抑或蘇寧集團(tuán)為籌款直接減持蘇寧云商的股份，同樣會(huì)給蘇寧云商的股價(jià)造成負(fù)面影響。

　　目前蘇寧集團(tuán)和蘇寧云商的實(shí)際控制人張近東，有大量股份被質(zhì)押，一旦股價(jià)下跌，將有平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)資金鏈已經(jīng)繃緊的張近東和蘇寧集團(tuán)來(lái)說(shuō)，是不可承受之重。

　　關(guān)于蘇寧集團(tuán)的財(cái)務(wù)隱憂以及蘇寧云商可能受到的影響，騰訊財(cái)經(jīng)已經(jīng)致電問(wèn)詢，截至發(fā)稿時(shí)，蘇寧集團(tuán)一直沒(méi)有回復(fù)。

　　如今蘇寧正在申請(qǐng)銀行牌照，以這樣的財(cái)務(wù)狀況，欲成為民營(yíng)銀行最后的“兜底人”，不知有多少儲(chǔ)戶能夠放心。

　　8億凈資產(chǎn)撬動(dòng)367億總資產(chǎn)

　　蘇寧集團(tuán)是蘇寧云商第二大股東，持股14.21%。蘇寧云商第一大股東為張近東，持股比例為39.75% 。

　　騰訊財(cái)經(jīng)于10月31日發(fā)表專欄文章《警惕蘇寧集團(tuán)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)》，作者李誠(chéng)信在文中指出，盡管蘇寧云商的資產(chǎn)被計(jì)入至蘇寧集團(tuán)合并報(bào)表中，但蘇寧云商為上市公司，作為二股東的蘇寧集團(tuán)實(shí)際上無(wú)法支配其資產(chǎn)，所以在判斷蘇寧集團(tuán)財(cái)務(wù)狀況時(shí)，考察的是非上市部分的數(shù)據(jù)，同時(shí)將其持有的蘇寧云商股權(quán)視為可支配的金融資產(chǎn)。

　　蘇寧集團(tuán)審計(jì)報(bào)告顯示，截至2012年底，蘇寧集團(tuán)非上市部分的總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和總負(fù)債分別為374億元、8億元和367億元。

　　非上市部分的總資產(chǎn)主要為近300億的房地產(chǎn)資產(chǎn)；總負(fù)債主要為221億元有息負(fù)債、72億的往來(lái)款和40億的預(yù)收賬款。

　　這相當(dāng)于蘇寧集團(tuán)僅運(yùn)用8億元的凈資產(chǎn)，就撬動(dòng)總資產(chǎn)為367億元的非上市部分，且這367億元的資產(chǎn)絕大多數(shù)已均投入至房地產(chǎn)中。

　　支撐其高杠桿的主要資金為銀行和信托提供的221億有息負(fù)債。如此高的杠桿之下，顯然銀行的貸款存在著合規(guī)性的疑問(wèn)。

　　據(jù)媒體報(bào)道，2012年4月中下旬，銀監(jiān)會(huì)曾在召集商業(yè)銀行召開(kāi)的電話會(huì)議上，提示有企業(yè)以發(fā)展實(shí)業(yè)為名貸款大做房地產(chǎn)，蘇寧集團(tuán)作為典型被銀監(jiān)會(huì)點(diǎn)名。

　　顯然這221億元貸款的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和合規(guī)性不言而喻。對(duì)于貸款的形成過(guò)程，截至發(fā)稿時(shí)，蘇寧集團(tuán)尚未回復(fù)。

　　專欄文章的作者李誠(chéng)信對(duì)騰訊財(cái)經(jīng)表示，銀行愿拿出如此多的貸款，可能和攬儲(chǔ)需求有關(guān)。因業(yè)務(wù)模式的特點(diǎn)，蘇寧的銀行存款較高，銀行為不讓蘇寧將存款抽離自己的銀行，可能以貸款為交換條件。

　　非上市部分償貸能力存疑

　　一旦銀行追索不合規(guī)的貸款，蘇寧集團(tuán)勢(shì)必會(huì)面臨財(cái)務(wù)緊張的局面，這對(duì)蘇寧云商和張近東都不是一個(gè)好消息。

　　即使退一步來(lái)講，銀行不追索不合規(guī)的貸款，蘇寧集團(tuán)也可能因償債能力有限，同樣面臨財(cái)務(wù)危機(jī)。

　　蘇寧集團(tuán)非上市部分2012年?duì)I業(yè)收入主要為16億元地產(chǎn)收入和1.5億元酒店餐飲收入。再考慮到2012年蘇寧集團(tuán)非上市部分預(yù)收賬款賬面余額增加了3億，因此可判斷蘇寧集團(tuán)非上市地產(chǎn)部分2012年銷售回款約為19億元。

　　李誠(chéng)信在專欄文章中指出，蘇寧集團(tuán)非上市部分2012年初總資產(chǎn)為289億元，2012年底為367億元。對(duì)于如此規(guī)模的地產(chǎn)為主的資產(chǎn)而言，19億元的年化銷售回款對(duì)應(yīng)的周轉(zhuǎn)速度堪稱巨慢（萬(wàn)科2012年銷售回款約為期間平均總資產(chǎn)的0.34倍）。

　　此外，非上市部分盈利能力也差。2012年蘇寧集團(tuán)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比蘇寧云商低了6億元；即使在收到近6億元的政府補(bǔ)助后，蘇寧集團(tuán)利潤(rùn)總額仍低于蘇寧云商，證明非上市部分實(shí)為虧損。

　　盡管非上市部分周轉(zhuǎn)慢且盈利能力差、商業(yè)模式面臨不確定性，但蘇寧集團(tuán)并未放慢腳步，在2012年非上市部分銷售回款僅為19億元的情況下，對(duì)應(yīng)的存貨余額增加近90億元，有息負(fù)債增加99億元。實(shí)際上19億元都難以覆蓋當(dāng)期的利息支出和費(fèi)用支出。由此看來(lái)，蘇寧的財(cái)務(wù)狀況不可謂不激進(jìn)。

　　無(wú)論是銀行追討不合規(guī)的貸款，還是償債能力欠缺，最終當(dāng)蘇寧集團(tuán)的財(cái)務(wù)告急時(shí)，出售房地產(chǎn)資產(chǎn)可能是其為數(shù)不多的選擇之一。

　　股價(jià)挑戰(zhàn)嚴(yán)峻

　　而一旦蘇寧集團(tuán)開(kāi)始出售房地產(chǎn)資產(chǎn)，將加速銀行的貸款追討，蘇寧集團(tuán)的財(cái)務(wù)將會(huì)進(jìn)入惡性循環(huán)，蘇寧云商的股價(jià)不可避免地將受到波及。作為蘇寧集團(tuán)的實(shí)際控制人，張近東其個(gè)人資產(chǎn)與蘇寧集團(tuán)和蘇寧云商密切相關(guān)。

　　目前張近東有大量股份被質(zhì)押，在股價(jià)發(fā)生波動(dòng)時(shí)，信托等機(jī)構(gòu)很可能出售張近東的股份以自保，張近東避免這一事態(tài)的有效手段是向質(zhì)押機(jī)構(gòu)輸出資金，進(jìn)行平倉(cāng)。

　　多份蘇寧云商的公開(kāi)信息顯示，蘇寧云商近期激進(jìn)的擴(kuò)張和并購(gòu)，需要大量的資金支持，其中一部分資金來(lái)自張近東個(gè)人財(cái)富，為蘇寧云商提供快速擴(kuò)張的資金，也正是張近東質(zhì)押股權(quán)的目的。

　　顯然對(duì)張近東來(lái)說(shuō)，蘇寧云商的股價(jià)代表了個(gè)人財(cái)富，也代表了蘇寧云商的融資籌碼，而蘇寧云商的快速擴(kuò)張也對(duì)股價(jià)的攀升起到了積極作用。比如在蘇寧云商收購(gòu)PPTV當(dāng)天，股價(jià)漲停。

　　但是蘇寧云商的股價(jià)一旦走低，將影響其融資能力，進(jìn)而拖累蘇寧云商的擴(kuò)張速度，這是張近東最不愿看到的結(jié)果。

　　從另一條路徑來(lái)看，蘇寧的擴(kuò)張沒(méi)能帶來(lái)預(yù)期的回報(bào)，勢(shì)必影響其對(duì)股價(jià)的拉動(dòng)。已有券商分析師在研究報(bào)告中指出，蘇寧云商的平臺(tái)電商模式，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)異常慘烈。在平臺(tái)電商領(lǐng)域，流量規(guī)模為王。從流量方面，京東是蘇寧的10倍，天貓是蘇寧的20倍，蘇寧與行業(yè)領(lǐng)頭羊的差距巨大，難以形成良好的客戶體驗(yàn)。同時(shí)蘇寧近期快速進(jìn)軍金融領(lǐng)域，蘇寧布局金融將助力公司商業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展，但目前仍處于起步階段，蘇寧在金融領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力尚未明確顯現(xiàn)，估值難以判斷。
　�。v訊財(cái)經(jīng) 閆錚）