蘇寧電器：商業(yè)第一股儼成 最終輸贏充滿不確定
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聯(lián)商網(wǎng)
2004-07-12 14:36
此后十天是令人興奮的：刊登發(fā)行公告、申購(gòu)配號(hào)、公布中簽率、投資人中簽繳款 …… 通過(guò)深圳證券交易所發(fā)售通道后，蘇寧電器將轉(zhuǎn)身成為一家公眾公司。
一切都在預(yù)料之中，但蘇寧電器實(shí)際控制人張近東的心情還是非常興奮。
張近東身價(jià)可期暴增
6 月 25 日，深圳中小企業(yè)板火爆開(kāi)始。若以“新八股”上市當(dāng)日平均動(dòng)態(tài)市盈率 57 倍推算，蘇寧電器上市價(jià)格完全有可能成為“商業(yè)第一股”。
蘇寧電器首次公開(kāi)發(fā)行流通股 2500 萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)為每股 16.33 元，發(fā)行價(jià)市盈率為 11.26 倍，預(yù)計(jì)募集資金 3.9 億元。蘇寧電器招股書(shū)披露，公司社會(huì)公眾股發(fā)行后每股凈資產(chǎn)從 3.75 元上升到 6.98 元。
由于張近東直接及間接共持有蘇寧電器 3748.8 萬(wàn)股，若以發(fā)行后凈資產(chǎn)計(jì)算，這部分凈資產(chǎn)值將達(dá)到 2.62 億元。
如果按照股票市值計(jì)算，張的個(gè)人資產(chǎn)將遠(yuǎn)高于此。
截至 2003 年 12 月 31 日，蘇寧電器每股收益 1.45 元。 6 月 25 日，中小企業(yè)板首批 8 只股票高價(jià)開(kāi)盤(pán)，上市當(dāng)天，市盈率最高者達(dá) 117 倍，最低者 36.7 倍。聯(lián)合證券研究所商業(yè)研究員高開(kāi)宇說(shuō)，有了這批股票作為參照物，蘇寧電器開(kāi)盤(pán)價(jià)達(dá)到 20 倍市盈率是非常保守的估計(jì)，摸高至 30 倍市盈率也并非沒(méi)有可能。
若以 20 倍市盈率計(jì)算，蘇寧電器股價(jià)可達(dá)每股 29 元，那么張近東個(gè)人所持股票市值將達(dá) 10.87 億元；若以 30 倍市盈率計(jì)算，蘇寧電器股價(jià)可摸高至每股 43.5 元，由此張近東個(gè)人所持股票市值將爆增至 16.31 億元！
通過(guò)股票市值計(jì)算個(gè)人資產(chǎn)，當(dāng)屬“紙上富貴”，但是蘇寧電器上市前后確如“鯉魚(yú)跳龍門(mén)”。
依照高開(kāi)宇的研究，目前中國(guó)證券市場(chǎng)上，可與蘇寧電器類比的股票有三聯(lián)商社( 600898 )、華聯(lián)超市( 600825 )、華聯(lián)綜超( 600361 )、友誼股份( 600827 ) 4 家。
截至 2004 年 7 月 2 日收盤(pán)，上述 4 家公司的平均市盈率為 26 倍。高開(kāi)宇說(shuō)，這 4 家公司 2003 年平均每股收益為 0.34 元，而蘇寧電器 2003 年每股收益 1.45 元，蘇寧電器開(kāi)盤(pán)定價(jià)完全可能超過(guò) 26 倍的市盈率，股價(jià)達(dá)到 37.7 元 / 股以上。
首只家電連鎖商業(yè)股
雖然國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)中已經(jīng)有近百家上市商業(yè)流通企業(yè)，但蘇寧是惟一一家通過(guò) IPO 發(fā)行上市的家電連鎖企業(yè)。家電連鎖業(yè)態(tài)的誕生，始于 5 年前，其代表公司是國(guó)美電器、蘇寧電器、山東三聯(lián)。
這三家公司中，山東三聯(lián)的銷售區(qū)域，僅在山東省內(nèi)，并最早通過(guò)借殼，把業(yè)務(wù)裝入上市公司。
2000 年 4 月，山東三聯(lián)集團(tuán)開(kāi)始介入鄭百文的重組。歷時(shí)三年，直到 2003 年 7 月 18 日，才獲準(zhǔn)在上海證券交易所正式借殼上市，并正式更名為三聯(lián)商社，其間過(guò)程艱苦異常。
從最終結(jié)果看，三聯(lián)重組鄭百文后，得到 4500 萬(wàn)法人股， 5300 萬(wàn)的流通股。直接成本是付給信達(dá)資產(chǎn)管理公司 3 個(gè)億，資產(chǎn)置換 2.78 個(gè)億；還有一些額外的費(fèi)用，如房產(chǎn)過(guò)戶，重組當(dāng)中涉及的稅收和中介費(fèi)用等。事實(shí)上，三聯(lián)重組百文付出了相當(dāng)大的代價(jià)，不僅是直接的財(cái)務(wù)成本，還有間接的機(jī)會(huì)成本、時(shí)間成本等都相當(dāng)可觀。
為能進(jìn)入資本市場(chǎng)，國(guó)美電器漫漫求索也長(zhǎng)達(dá) 3 年之久。 2001 年開(kāi)始，國(guó)美電器一直謀劃香港 IPO ，國(guó)美電器總經(jīng)理張志銘曾對(duì)外宣稱國(guó)美電器在 2002 年 10 月要在H股掛牌上市。但受當(dāng)時(shí)內(nèi)地民企先后“出事”的影響，國(guó)美在香港上市的希望陷入渺茫。
由此，國(guó)美轉(zhuǎn)頭尋求內(nèi)地借殼上市。 2002 年 11 月 18 日，內(nèi)蒙古寧城老窖( 600159 )與北京鵬泰投資有限公司(簡(jiǎn)稱北京鵬泰)簽署了國(guó)有股轉(zhuǎn)讓及托管協(xié)議書(shū)。北京鵬泰與國(guó)美電器同屬國(guó)美電器實(shí)際控制人黃光裕所有。
不過(guò)，黃光裕的借殼過(guò)程也是異常曲折。以黃光裕妹夫張志銘為首的新董事會(huì)進(jìn)駐寧城老窖還不到一年，北京鵬泰與公司大股東寧城縣國(guó)資局之間的矛盾就已經(jīng)訴諸法庭。雙方爭(zhēng)執(zhí)的焦點(diǎn)，是對(duì)寧城老窖原有凈資產(chǎn)如何定價(jià)。而對(duì)寧城老窖凈資產(chǎn)的不同定價(jià)，直接影響黃光裕購(gòu)買(mǎi)寧城老窖的出價(jià)。
2004 年 6 月 9 日，香港上市公司中國(guó)鵬潤(rùn)( HK0493 )宣布收購(gòu)一家名為“海洋城”的外資公司，并通過(guò)這家公司實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)美電器的控股。同時(shí)公司董事會(huì)提議，將在香港聯(lián)交所掛牌的“中國(guó)鵬潤(rùn)”更名為“國(guó)美控股”。至此，國(guó)美電器艱難的上市之路才得以完成。
蘇寧電器的上市過(guò)程比三聯(lián)商社與國(guó)美電器都要幸運(yùn)。今年 4 月 26 日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)審委正式通過(guò)了蘇寧電器關(guān)于首發(fā)上市( IPO )的申請(qǐng)，并在三個(gè)月后得以公開(kāi)發(fā)行。
但是蘇寧電器的上市之旅也并非一般想象中那樣輕而易舉。公司總裁孫為民說(shuō)，早在 5 年前，蘇寧電器就制訂出了在國(guó)內(nèi)上市的目標(biāo)。
蘇寧電器的另一個(gè)幸運(yùn)之處就是獲得了直接融資，而三聯(lián)商社與國(guó)美電器雖然都已進(jìn)入資本市場(chǎng)，但直到現(xiàn)在也未能獲得融資支持。
三聯(lián)商社需要經(jīng)過(guò) 2004 年度這一完整的會(huì)計(jì)年度，融資可能要等到明年。國(guó)美電器在香港市場(chǎng)雖然在融資時(shí)間上并沒(méi)有嚴(yán)格的限制，但還是要走相應(yīng)的程序和股東大會(huì)的審議通過(guò)，短時(shí)間也未必就能獲得融資。
從這個(gè)角度說(shuō)，蘇寧電器在利用資本市場(chǎng)上走在了前頭。但孫為民冷靜表示， 4 個(gè)億的募集資金能夠?qū)景l(fā)展起到一定作用，但這只是公司資金需求的一部分，更主要還要靠日常的積累和正常運(yùn)行體系的建立。
發(fā)行價(jià)高不高？
公司招股說(shuō)明書(shū)顯示，蘇寧電器每股發(fā)行價(jià)格為 16.38 元，發(fā)行市盈率為 11.26 倍。盡管從市盈率標(biāo)尺看，蘇寧電器的定價(jià)并不高，但對(duì)比同行，蘇寧電器的股票定價(jià)將遠(yuǎn)高于平均水平。
國(guó)美電器與蘇寧電器是家電連鎖企業(yè)“捉對(duì)廝殺”的兩個(gè)巨頭，但從近三年的財(cái)務(wù)指標(biāo)看，國(guó)美電器無(wú)論在銷售收入的絕對(duì)規(guī)模上，還是凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度上都要強(qiáng)于蘇寧，但是國(guó)美電器在香港市場(chǎng)也并沒(méi)引起過(guò)多的追捧。
國(guó)美電器 2001 年、 2002 年和 2003 年的銷售收入分別為 38.73 億元、 66.19 億元和 93.46 億元；凈利潤(rùn)分別為 1653.5 萬(wàn)元、 6919.0 萬(wàn)元和 17847.2 萬(wàn)元。而蘇寧電器 2001 年、 2002 年和 2003 年的銷售收入分別為 16.64 億元、 35.26 億元和 60.34 億元；凈利潤(rùn)分別為 2525.3 萬(wàn)元、 5856.3 萬(wàn)元和 9890.2 萬(wàn)元。
聯(lián)合證券商業(yè)分析員高開(kāi)宇說(shuō)，因?yàn)樘K寧電器股本小，所以每股收益及凈資產(chǎn)收益率等指標(biāo)相當(dāng)之高，僅從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，很難想象這只是一家商業(yè)流通企業(yè)。
國(guó)盛證券研究部副總經(jīng)理騰軍認(rèn)為，由于幾家家電連鎖上市公司股本設(shè)置不同，而且國(guó)美是在香港通過(guò)資產(chǎn)重組上市，所以股價(jià)上很難進(jìn)行簡(jiǎn)單的比較，但考慮到商業(yè)企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入微利時(shí)代的行業(yè)特性， 16.38 元的發(fā)行價(jià)給今后二級(jí)市場(chǎng)所預(yù)留的溢價(jià)空間至少說(shuō)是不大的。
而國(guó)泰君安證券研究所的商業(yè)研究員徐曉芳則認(rèn)為，蘇寧電器股本設(shè)置較小，本身就是優(yōu)勢(shì)所在，基礎(chǔ)小意味著成長(zhǎng)性好，中小企業(yè)板塊一般企業(yè)的定價(jià)方法對(duì)蘇寧來(lái)說(shuō)同樣適用，有每股近 7 元的凈資產(chǎn)值支撐， 11.26 倍的發(fā)行市盈率并不算高。
聯(lián)合證券最新的研究資料顯示，蘇寧的毛利率和單位面積產(chǎn)生的效益明顯高于另外兩家公司，但在稅前利潤(rùn)率方面不占優(yōu)勢(shì)(見(jiàn)表)。
蘇寧的擴(kuò)張野心
目前家電銷售業(yè)態(tài)(渠道)的競(jìng)爭(zhēng)主要在大商場(chǎng)、家電專業(yè)連鎖、綜合性連鎖、品牌專賣店等幾種方式展開(kāi)。而家電專業(yè)連鎖店在所有業(yè)態(tài)中逐步占據(jù)重要市場(chǎng)份額。
有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)家電流通企業(yè)數(shù)量現(xiàn)在超過(guò) 3.2 萬(wàn)家，而美國(guó)的同類企業(yè)則不足 1000 家，美國(guó)前三大電器零售商控制了高達(dá) 80% 的市場(chǎng)份額。由此，只有強(qiáng)大才能生存，這已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)家電流通巨頭的共識(shí)。
家電銷售商要增加自身利潤(rùn)無(wú)非要靠降低采購(gòu)成本和減少經(jīng)營(yíng)成本兩條路，而這些都需要規(guī)模效應(yīng) —— 只有實(shí)現(xiàn)規(guī)�；少�(gòu)才有向供貨商壓價(jià)的實(shí)力，只有實(shí)現(xiàn)規(guī)�；N售才能降低銷售成本。
對(duì)此，蘇寧高層人士表示，他們?nèi)谫Y擴(kuò)大規(guī)模的目的就是要通過(guò)對(duì)物流配送以及銷售信息的網(wǎng)絡(luò)體系建設(shè)，最大程度地減少家電銷售的中間成本，從而提高家電銷售業(yè)的利潤(rùn)。當(dāng)前形勢(shì)下，家電銷售商的利潤(rùn)增加已不能指望上游制造商再壓縮成本了，只能關(guān)注于銷售商自身的成本壓縮，從而實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)。
對(duì)于家電銷售商來(lái)說(shuō)，規(guī)模效益在整體利潤(rùn)中的貢獻(xiàn)是相當(dāng)大的。顯然，蘇寧能否通過(guò)“跑馬圈地”實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益將是未來(lái)發(fā)展的決定因素。
蘇寧電器負(fù)責(zé)連鎖擴(kuò)張的董事丁遙表示，到今年底，蘇寧連鎖店的總數(shù)將達(dá)到 160 家，店面將基本覆蓋國(guó)內(nèi)的省會(huì)城市及華東華南等重點(diǎn)地區(qū)的地級(jí)市。現(xiàn)在，蘇寧在江蘇省的地級(jí)市已經(jīng)進(jìn)入完畢，明年浙江的地級(jí)市也將得到全部填充。而到 2006 年，蘇寧將進(jìn)入東北、西南等地區(qū)的大部分地級(jí)市，以完成其覆蓋全國(guó)所有大中城市的目標(biāo)。他們將利用上市的資金優(yōu)勢(shì)，每年再新開(kāi)出 100 家連鎖店。
與國(guó)美電器等相比，占據(jù)融資先機(jī)的蘇寧電器的擴(kuò)張野心也毫不遜色。根據(jù)公司近期計(jì)劃，到 2007 年，蘇寧將最終形成擁有 1000 家門(mén)店、從業(yè)員工 20 萬(wàn)人、營(yíng)業(yè)額達(dá) 1000 億元的家電連鎖集團(tuán)。
然而三聯(lián)商社的總經(jīng)理崔葆瑾卻對(duì)商業(yè)零售企業(yè)的擴(kuò)張有著謹(jǐn)慎的看法。他的觀點(diǎn)認(rèn)為，現(xiàn)代的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)不是百米賽跑，而是永無(wú)終點(diǎn)的馬拉松，每個(gè)企業(yè)都有各自不同的發(fā)展節(jié)奏，最主要是基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)要建好，并不能一味追求快。
“商業(yè)零售企業(yè)在高速發(fā)展后面臨的管理整合問(wèn)題是很嚴(yán)峻的，不然就停不下來(lái)，停下來(lái)可能就要出大問(wèn)題，到最后‘掀鍋蓋’的時(shí)候就已經(jīng)來(lái)不及補(bǔ)救了�！贝掭徼f(shuō)道。
孫為民也承認(rèn)，公司擴(kuò)張不僅要符合戰(zhàn)略要求，還應(yīng)與資金狀況、人力資源和信息化程度等相協(xié)調(diào)適應(yīng)，才能做到控制公司經(jīng)營(yíng)狀況，把握公司發(fā)展節(jié)奏
發(fā)表評(píng)論
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