出品/Mall先生

撰文/Darii

今年開年，受利率下行、經濟會議強調擴內需、提振消費等多重關鍵因素影響，消費類REITs迎來爆發(fā)。

以青島萬象城為底層資產的華夏華潤商業(yè)REIT，一度價格沖高到9.70元/股，較2024年的最高點上漲了8.14％，較發(fā)行價格漲幅更是超過40.54%，讓更多投資人、包括普通股民，開始關心起了REITs的投資價值，也讓它們在資產普遍折價的背景下，成為了中國“最搶手”的購物中心。

在大環(huán)境“體感”偏冷的情況下，作為前兩批上市的明星項目，是否具備靠硬實力穿越周期的表現？本文將回顧它們過去一年內的經營數據和調整動態(tài)，對此進行闡述。

基礎盤點

與亮點回顧

以時間線為順序，我們對7單已上市的消費基礎設施REITs，進行了信息總結和最新的數據整理。

7單消費類REITs的基礎信息

從截至2025年1月22日的股價表現來看，7只產品價格均高于發(fā)行價，漲幅最高的是嘉實物美消費REIT（+37.94%）和華夏首創(chuàng)奧萊REIT（+34.89%）。

最低的是中金印力消費REIT（+5.49%）和華安百聯消費REIT（+6.82%）。這兩只產品，前者從募集期開始就始終沒有擺脫母公司萬科一系列負面?zhèn)髀劦挠绊懀笳邉t受到商圈競爭和資產自身表現等因素的影響，上市以來價格一直不溫不火。

2024年數據、截止1月22日最新價格

*最高及最低價格處進行了日期標注

為了業(yè)態(tài)對比的統(tǒng)一性，下文僅針對上海又一城購物中心、青島萬象城、杭州西溪印象城、成都大悅城、長沙金茂覽秀城這五個購物中心項目進行分析。針對奧特萊斯和社區(qū)商業(yè)項目，我們會在后續(xù)文章中另作討論。

市場環(huán)境

與競爭格局

1月17日，國家統(tǒng)計局發(fā)布數據：2024年，我國全年社會消費品零售總額487,895億元，比上年增長3.5%，增速低于5%的GDP同比增速。商品零售額432,177億元，比上年增長3.2%；餐飲收入55,718億元，增長5.3%。 

從市場總體狀況來看，去年1-11月五大項目所在城市，青島的社零同比漲幅排名第一，上海則同比下降3.1%。其中，2024年11月當月，上海社零同比下跌13.5%，呈現出令人意外的明顯走弱。

五大城市去年的社零情況

與此同時，各項目所在城市去年均有一批新商業(yè)入市，各自情況如下：

長沙共新開12個購物中心項目。其中與項目同屬岳麓區(qū)的有7個，距離最近的是3.2公里外的梅溪湖豐茂里，體量僅1.2萬平米，引入了麥當勞中國首家綠色童趣餐廳、山潮山·山林火鍋、躍測網球等品牌，從體量和品牌級次來看，基本對長沙覽秀城不構成影響。

2024年長沙新開項目

青島共新開5個新項目。距離最近的是與青島萬象城同處市南區(qū)、相隔一公里的GT PLAZA，由綠城中國打造，體量約7萬平米。

該商場主打年輕與潮流風格，擁有COSCIA潮奢精品百貨山東首家旗艦店、Karl Lagerfeld、DKNY等知名品牌，并引入了badmarket、MOF少女百貨等新銳集合店，對年輕消費者有一定吸引力。但經營業(yè)績現狀平平，難以撼動青島萬象城和海信廣場在商圈內的霸主地位。

2024年青島新開項目

杭州共開業(yè)8個新項目，杭州西溪印象城10公里范圍內無新增競品。

2024年杭州新開項目

上海共計開業(yè)超30個項目。其中影響最大的，是與百聯又一城購物中心對角相望的百聯ZX造趣場。該項目于2024年末調改后開業(yè)，經營面積約1.9萬平米，瞄準周邊高校的二次元經濟，引入新海誠作品CAFE、animate、GuGuGuGu、模玩熊、暴漫等ACGN相關熱門品牌。

考慮到該項目對跨商圈年輕客群的吸附能力，加上兩個項目背后均為百聯操盤，定位相互錯位，未來存在活動與宣傳上聯合共振、相互引流的可能性，百聯又一城反而存在“借勢獲利”的可能性。但項目本身，依然面臨來自五角場萬達廣場和合生匯的重要威脅。

上海五角場商圈項目

成都去年新開13個項目中，與成都大悅城最近的是體量5.7萬平米的西源集，目前該項目開業(yè)率約80%，距離項目7公里，對大悅城不構成競爭挑戰(zhàn)。

2024年成都新開項目

關鍵數據的

拉通對比

項目出租率方面，五大項目2024年的數值波動均不大。

除百聯又一城外，其余項目均維持在97%以上的超高出租率水平。排名第一的青島萬象城更是全年都處于近滿租狀態(tài)。

2024年五大項目的出租率情況

收入方面，杭州西溪印象城呈現逐季度遞增趨勢，其余項目收入在三、四季度均有不同程度的波動。

其中，長沙金茂覽秀城三季度收入的環(huán)比下降，結合上表未變化的出租率考慮，應當是該季度部分商戶營業(yè)額下滑，導致的抽成租金損失所致。

而青島萬象城四季度在客流同比增速高于全年平均值的情況下，出現收入下降。主要是由于新增改造區(qū)域于12月啟動施工，涉及多個店鋪閉店所致。

2024年五大項目的收入情況

這里重點提下上海又一城購物中心。該項目的出租率，從2023年6月30日的88.12%，到2023年12月31日的92.14%，再到去年三季度末的93.11，和去年底的95.56%，保持了持續(xù)攀升。

在當年有6,000平米主力店到期，疊加當下上海的開店氛圍，取得這個成績不容易。

方法是一系列上千平米的配套娛樂業(yè)態(tài)大店的引進，代價是相對更寬松的租金政策、和更長的租約年限。保當下的穩(wěn)定還是留出未來的增長空間，可能絕大部分人都會選擇前者吧。

收入坪效部分，長沙金茂覽秀城三季度數據、青島萬象城四季度數據、上海又一城購物中心四季度數據，和各項目的收入情況一致，均略有下滑。

杭州西溪印象城雖然三季度收入環(huán)比有增長，但二季度為非完整周期（從4月16日基金合同生效日開始統(tǒng)計）數值，因此計算日坪效時，也有環(huán)比下滑情況。

2024年五大項目的收入坪效

從已披露項目的平均租金來看，基數較低的長沙金茂覽秀城保持了逐季度的穩(wěn)步增長，杭州西溪印象城四季度平均租金則略有下滑。

2024年五大項目的平均租金情況

對于杭州西溪印象城而言，四季度出租率和租金水平的雙降比較值得關注。這代表著項目中，出得起高租金的鋪位在流失。

在過往文章《印力pk大悅城，誰更勝一籌？》中，我們討論過印力的“巨炮重艦”打法，在基本盤足夠穩(wěn)的情況下，這些吃流量的高租金店鋪實際決定了項目發(fā)展的天花板。

品牌調改

與級次分析

去年以來，包括發(fā)放消費券、發(fā)布利好政策在內，各地政府在促消費、擴內需等方面舉措不斷。但對應落實到各個項目中，所帶來的品牌調整，效果卻并不一致。下面將對各項目去年的新店情況，逐個進行復盤。

長沙金茂覽秀城，陸續(xù)引進了梅溪湖首個安踏Elite高級體驗店、New Balance、特步跑步俱樂部、MLB等品牌，在保持級次的情況下持續(xù)強化了運動潮流屬性。

長沙金茂覽秀城去年的品牌煥新

青島萬象城在品牌引入上亮點頻出。一季度引入了“始祖鳥”山東省首家BETA LANDMARK地標店在內的7家新開業(yè)店鋪，帶動客流同比增長12.3%；二季度引入“the Roll'ING”山東首店等，包含餐飲、零售在內的8家新開業(yè)店鋪。

青島萬象城去年的品牌煥新

項目二期4-5層“天空之城 ·酒肆”部分，以及一期4-5層的區(qū)域改造，分別在去年6月末和8月末完成亮相，實現了一二期南北及立體縱深空間貫通，并增加了7,027平米的可租賃面積。

改造區(qū)域的完工在三季度一口氣帶來了69家新開業(yè)店鋪；四季度，又引入了NB Running Store、VICTORIA'S SECRET等多個首店品牌。

除了將5層戶外的連橋打造為潮流活力空間“天空滑板公園”外，一期南區(qū)的局部改造工程也在去年年底被提上日程，將進一步優(yōu)化項目中的社交氛圍和空間格局。

根據基金4季度報告披露，改造涉及區(qū)域建筑面積約為1.25萬平米，預計投入金額8,422萬元，計劃在2025年內完成改造并開業(yè)。 

青島萬象城的項目改造規(guī)劃｜來源：網絡

杭州西溪印象城則繼續(xù)順延品類優(yōu)勢，以小區(qū)塊的業(yè)態(tài)調整為重點。調整方向來看和金茂長沙覽秀城相對接近，但品牌級次上要更優(yōu)一層。

杭州西溪印象城去年的品牌煥新

在二季度引入了THE NORTH FACE、ANTA SNEAKERVERSE等多個熱門品牌；三季度新入駐KAILAS、SLIMIKA、新白鹿、山緩緩等多個首店品牌；四季度煥新亮相了HOKA、玩具反斗城、名創(chuàng)優(yōu)品、潮玩集合店“LENLE”等品牌，進一步充實了“美好生活方式”的新提案。

杭州西溪印象城

上海又一城購物中心在三季度完成了2層南區(qū)的整體品牌替換，聚焦黛安芬、古今、華歌爾等內衣品牌的提檔升級。

四季度除了電競主題館“AG綠樹超玩”、劇場及密室品牌“屋有島”等綜合性社交品牌的引入外，室內外達8,000平米、集寵物餐廳與體驗互動為一體的超大萌寵樂園“超級鳥局”在年底開出，大幅提高了項目低樓層的開業(yè)狀態(tài)。

上海又一城購物中心去年的品牌煥新

同時引入了男裝品牌SATCHI的高爾夫服新品牌SATCHI CLUB上海首店，強化了零售氛圍。餐飲方面則補充了八合里、云海肴、成都你六姐等大眾熟牌。

成都大悅城去年上市較晚，但整體品牌煥新上動作也不小。

成都大悅城去年的品牌煥新

6月迎來了迪卡儂入駐，12月亮相了西南首家盒馬花園臻選店，多家大店的聲量加持，使項目的整體品牌影響力持續(xù)升級。其中，盒馬是由原超市區(qū)域切分而來，切出來的另一部分被改造為美食廣場，預計將在本季度開出，會進一步提高整體收入。

由于REITs的資產屬性要求，因此各項目均不會沖擊重奢品牌。在級次上限被鎖死的情況下，為了保持差異化特色與區(qū)域領先的競爭優(yōu)勢，當下熱門品類、城市級別首店、黑珍珠/米其林餐廳、獨有性體驗品牌這四類方向成為了調改的重點主題。

綜合五大項目的品牌引入情況來看，這兩年大熱的運動戶外品類成為了調整共識。

運動戶外品類引入情況

*同品牌使用了相同顏色標注

這在某種程度上，也反映出了城市/區(qū)域優(yōu)勢項目在逆風市場中的競爭力。無論哪個環(huán)境總會有能做得出生意的品牌，對于占據區(qū)域或是城市優(yōu)勢地位的項目而言，即使無法確保品牌首店的絕對壟斷權，也能夠在其擴張階段“分到一杯羹”，從而進一步維護自己在市場上的影響力。

而這其中，對頭部品牌的掌控力、以及對潛力品牌實現更早期觸達的資源力，則是“優(yōu)中選優(yōu)”的標準。這也是為何青島萬象城能領漲5家購物中心的原因，近90家的新進品牌數，和涵蓋零售、餐飲等多業(yè)態(tài)的地區(qū)首店，證明了它仍然處于“旺盛的成長期”。

結語

總體來看，去年消費類REITs的底層資產表現均符合上市前的預期承諾，保持了超越整體市場水平的增長率。受到項目良好業(yè)績的帶動，包括華潤、金茂、印力在內，年內都實施了2次及以上的分紅。

除了已上市的7單消費基礎設施REITs之外，華潤置地已開始為該REIT尋覓擴募資產。12月4日晚間，華潤置地發(fā)布關連交易公告，擬向華潤信托、華威永盛收購華潤置地昆山公司49%股權，預計未來可作為消費類REITs擴募的優(yōu)質資源儲備，進一步貢獻資產退出利潤及現金流。

同時，據悉包括中海、凱德在內的多家企業(yè)，也已經通過了證監(jiān)會審核，進入到下一批消費REITs產品的上市隊伍之中，為賽道的擴張注入更多活力。

12月底，由上海交通大學上海高級金融學院，聯合東方證券、城創(chuàng)投資編制的《2024中國REITs市場發(fā)展白皮書》正式發(fā)布。文件聚焦了多層次的REITs市場建設，提出要通過逐步推動中國REITs內部管理模式形成，追求REITs長期、穩(wěn)定、可持續(xù)發(fā)展。

在資產緊缺的大環(huán)境中，可以產生穩(wěn)定現金流的優(yōu)質基礎設施項目，其稀缺性及吸引力自然不言而喻。未來，這幾大實體商業(yè)項目的發(fā)展態(tài)勢如何，我們將繼續(xù)保持跟進和關注。