出品/涌流商業(yè) 

作者/李偉

6月16日，火鍋連鎖企業(yè)巴奴毛肚火鍋遞表港交所，以募資拓展直營(yíng)門店。

2024年火鍋市場(chǎng)規(guī)模超5900億元，川渝火鍋是最主流火鍋品類。海底撈與巴奴分列第一、三位，第二位是呷哺呷哺。

從收入、利潤(rùn)以及門店體量看，海底撈是火鍋乃至中餐賽道的龍頭。巴奴的優(yōu)勢(shì)在于更高的人均消費(fèi)，消費(fèi)者愿意花比海底撈貴一半的價(jià)格來(lái)品嘗，以及更快的復(fù)合年均增長(zhǎng)率（26.9%），高于海底撈（17.5%）和呷哺呷哺（6.9%）。

截至2024年年底，大中華地區(qū)共有1368家海底撈品牌餐廳，含13家加盟店。海底撈餐廳收入從2023年的392.67億元增加2.9%至2024年的403.98億元，主要由于餐廳翻臺(tái)率在提升。

而截至2025年6月9日，巴奴擁有145家門店，均為直營(yíng)，其中河南省內(nèi)53家，省外92家。分城市來(lái)看，一線城市31家，二線及以下114家門店。華東、華南、華北是巴奴未來(lái)擴(kuò)張的重點(diǎn)。

2022年-2024年，巴奴分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.331億元、21.116億元、23.073億元。公司在2022年虧損520萬(wàn)元，2023年和2024年分別盈利1.017億元、1.229億元。今年前三個(gè)月，巴奴收入7.087億元，利潤(rùn)5520萬(wàn)。

31歲的海底撈經(jīng)歷過(guò)大起大落。2018年上市之后，海底撈市值峰值曾超4300億港元，但2020-2021年間逆勢(shì)擴(kuò)張過(guò)程中暴露出決策失誤，同店銷售額、利潤(rùn)率等關(guān)鍵經(jīng)營(yíng)指標(biāo)惡化。

2021年，海底撈實(shí)現(xiàn)收入411.1億元，同增43.7%，但虧損高達(dá)41.6億元，其中一次性計(jì)提的減值損失超過(guò)36.5億元。當(dāng)年11月公司進(jìn)入“啄木鳥(niǎo)計(jì)劃”關(guān)店整頓期。

輕裝上陣后，2022年海底撈扭虧為盈，2023年公司收入與利潤(rùn)創(chuàng)下歷史新高。2024年，海底撈翻臺(tái)率指標(biāo)進(jìn)一步回暖，4.1次/天的翻臺(tái)率已處于行業(yè)較高水平，也高于巴奴最近3年3.0-3.2次/天的水平。今年前三個(gè)月，巴奴翻臺(tái)率增長(zhǎng)至3.7次/天。

24歲的巴奴擁有100多家餐廳，征途才開(kāi)始。

發(fā)展階段：進(jìn)擊與守業(yè)

2001年，杜中兵拿著做生鐵焦炭生意的錢，在河南安陽(yáng)開(kāi)了第一家火鍋店。2009年，巴奴才走出安陽(yáng)、進(jìn)入鄭州試水。

2009年-2011年，巴奴效仿海底撈，在服務(wù)上下功夫；但后來(lái)杜中兵意識(shí)到市場(chǎng)不需要第二個(gè)海底撈，開(kāi)始差異化競(jìng)爭(zhēng)。巴奴甚至有了“碰瓷”海底撈式的宣傳語(yǔ)——“服務(wù)不過(guò)度，樣樣都講究”、“服務(wù)不是巴奴的特色，毛肚和菌湯才是�！�

2018年，巴奴進(jìn)京，在悠唐購(gòu)物中心開(kāi)店。這一年，許多人才注意到巴奴，一家定位比海底撈更高端的火鍋店。2022-2024年，巴奴人均消費(fèi)為147元、150元、142元；2025年前三個(gè)月下降至138元。

海底撈人均消費(fèi)高峰是在2020年，為110.1元；2024年降為97.5元。

杜中兵曾在采訪中談?wù)撆c海底撈的競(jìng)爭(zhēng)：“西方有一個(gè)理論叫規(guī)模，如果一家企業(yè)能成為一個(gè)行業(yè)里面的領(lǐng)導(dǎo)者，就會(huì)成為一個(gè)安全保障，他們可能更相信這個(gè)理論。比如說(shuō)海底撈很強(qiáng)大，但它想踩死巴奴其實(shí)也沒(méi)那么容易。”

“在餐飲領(lǐng)域，大樹(shù)底下不長(zhǎng)草？沒(méi)這一說(shuō)。這個(gè)行業(yè)就不是大樹(shù)底下不長(zhǎng)草的行業(yè)，大樹(shù)底下還會(huì)長(zhǎng)出更厲害的樹(shù)……餐飲行業(yè)是講感情的，不是講規(guī)模的，為什么強(qiáng)龍不壓地頭蛇，這是因?yàn)槿思以谶@個(gè)區(qū)域內(nèi)經(jīng)營(yíng)了這么多年，有人家的核心客戶群�！�

團(tuán)隊(duì)：分工與繼承

海底撈管理團(tuán)隊(duì)已歷練多年，一批內(nèi)部晉升的管理層各司其職。

創(chuàng)始人為張勇夫婦和施永宏夫婦，分別持股60.35%、9.55%。前任海底撈CEO、現(xiàn)任特海國(guó)際CEO楊麗娟1997年加入公司，歷任經(jīng)理、首席營(yíng)運(yùn)官。現(xiàn)任海底撈CEO茍軼群曾是供應(yīng)鏈及采購(gòu)負(fù)責(zé)人。

其余海底撈管理層，如產(chǎn)品委員會(huì)主任宋青、副總經(jīng)理邵志東、輪值COO苗喜慶也都是從一線晉升而來(lái)。

在巴奴，創(chuàng)始人杜中兵、韓艷紅夫婦合計(jì)持股83.38%（IPO前）；西紅柿資本持股7.95%。

巴奴的經(jīng)營(yíng)以51歲的杜中兵為核心，他一直保持親自對(duì)外發(fā)聲。公司還有四位執(zhí)行董事，分別是董事會(huì)副主席劉常青、CEO李浩、CFO劉年康、COO徐楚。

除了53歲的劉常青在2001年就加入創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，其余85后、90后高管均在2021年才加入公司。CEO李浩曾在德邦物流任職十余年。

杜中兵之子杜夯不是董事會(huì)成員。2019年，杜中兵飛去墨爾本召回了留學(xué)的杜夯，后者回國(guó)創(chuàng)立了子品牌超島自選火鍋。由于疫情和假羊肉事件，超島項(xiàng)目失敗。

父子的溝通方式簡(jiǎn)單直接，杜中兵說(shuō)：“他創(chuàng)業(yè)開(kāi)店時(shí)，我會(huì)經(jīng)常到他店里去指導(dǎo)……有時(shí)候在他店里我看到不滿意的地方，也會(huì)氣得直接拿拳頭錘他。”

超島假羊肉事件中，公司對(duì)顧客賠付835.4萬(wàn)；父子深談后，杜夯進(jìn)入巴奴擔(dān)任產(chǎn)品經(jīng)理。

杜中兵對(duì)杜夯有期待：“我說(shuō)的傳承百年，未必是家族內(nèi)部……我的責(zé)任是夯實(shí)百年基礎(chǔ)，爭(zhēng)取巴奴在下一代人手里能活百年。

我當(dāng)然希望我的兒子繼承巴奴，從感情的維度來(lái)講，沒(méi)有比他更合適的，當(dāng)然后續(xù)也得看他的成長(zhǎng)。那個(gè)時(shí)候他未必是企業(yè)的掌舵者或者經(jīng)營(yíng)者，但他肯定是一個(gè)對(duì)企業(yè)有影響的人。我為什么推動(dòng)上市，目的也是為了（企業(yè)）更好地活百年�！�

成本：房租與薪酬

雖然巴奴客單價(jià)更高，但利潤(rùn)表現(xiàn)尚不及海底撈。

海底撈2023-2024年凈利潤(rùn)率分別為10.8%、11.0%。巴奴2022-2024年經(jīng)調(diào)整凈利率分別為2.9%、6.8、8.5%，2025年前三個(gè)月增長(zhǎng)為10.8%。

海底撈在成本控制中，房租、折舊攤銷已經(jīng)有規(guī)模和時(shí)間優(yōu)勢(shì)。2024年，海底撈核心凈利潤(rùn)（主要剔除匯率、利息和所得稅的影響）達(dá)到62.3億，同比增長(zhǎng)18.7%，核心利潤(rùn)率為14.6%，同比提升1.9pct。

杜中兵此前分析，客流量對(duì)門店利潤(rùn)影響至關(guān)重要。

“我們菜單計(jì)算有一個(gè)倒推模式，門店按照三翻算（翻臺(tái)率3.0次/天），做不到三翻我認(rèn)賠，超出三翻那叫賭贏，做到三番是平衡，正常賺8%-10%的利潤(rùn)。有些店凈利更高，是因?yàn)榭土髁看蠓隽巳斯�、房租這些固定成本。如果在三翻的基礎(chǔ)上增加0.5（翻臺(tái)率3.5次/天），就意味著多出來(lái)1/7營(yíng)收，別看就多了1/7，利潤(rùn)有可能多了1/3-1/2�！�

“但也有一些商場(chǎng)流量大，門店能做到4翻，但凈利率連10%都沒(méi)有。租金太多了�！�

2024年，海底撈毛利率62.1%，同比+3.0pct。原因一是由于原材料成本在下降，二是折舊攤銷（扣除使用權(quán)資產(chǎn)折舊）占比為4.3%，同比-1.1pct，部分餐廳折舊完畢，未來(lái)這個(gè)比例還將持續(xù)下降；租金（加回使用權(quán)資產(chǎn)折舊及租賃利息）占比為3.2%，同比持平。

2022-2024年，巴奴的使用權(quán)資產(chǎn)折舊（主要包括門店長(zhǎng)期租賃物業(yè)產(chǎn)生的資本化租賃折舊），占同期總收入的7.6%、5.8%、5.8%，稍高于海底撈。

巴奴方面預(yù)計(jì)，隨著不斷擴(kuò)大門店網(wǎng)絡(luò)，使用權(quán)資產(chǎn)的折舊將進(jìn)一步增加；公司計(jì)劃利用品牌知名度與業(yè)主磋商，控制租金開(kāi)支并維持盈利能力。

薪酬成本方面，海底撈與巴奴都采用靈活用工的形式，盡管巴奴強(qiáng)調(diào)服務(wù)不過(guò)度，但從數(shù)據(jù)上來(lái)看，兩家此項(xiàng)支出差別不大。截至2025年3月底，巴奴有1,789名全職雇員、3,168位兼職雇員、6,124位外包員工，后兩者合計(jì)約9300人主要為餐廳員工。

2024年，海底撈薪酬占比為33%。2022-2024年，巴奴員工成本占同期總收入的32.6%、30.1%、33.6%。兩家水平相近。

無(wú)論是海底撈還是巴奴，目前都是二線城市表現(xiàn)更好：雖然一線城市的巴奴餐廳每天銷售額可達(dá)6.24萬(wàn)元（2025年一季度），高于二三線城市的5.90萬(wàn)、5.03萬(wàn)，但巴奴一線城市門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為20.7%，二線及以下城市門店為24.5%。

2024年，海底撈人均消費(fèi)金額下滑1.6元至97.5元，一線城市的降幅大于二三線及以下城市。

未來(lái)：多元化與直營(yíng)

海底撈在主品牌穩(wěn)定情況下，開(kāi)始嘗試多業(yè)態(tài)，盡管海底撈距離經(jīng)營(yíng)較優(yōu)時(shí)期的翻臺(tái)率（4.8-5.0次）、客單價(jià)（110.1元）仍有一定待提升空間。

2024年，海底撈啟動(dòng)了紅石榴計(jì)劃，孵化11個(gè)子品牌，包含“焰請(qǐng)烤肉鋪?zhàn)印�、“火焰官”、“小嗨火鍋”等，�?4家門店，經(jīng)營(yíng)形態(tài)覆蓋正餐、簡(jiǎn)餐、快餐等。

得益于新品牌的貢獻(xiàn)，報(bào)表中“其他餐廳”收入2024年提升39.6%，從2023年的3.462億元增加至2024年的4.833億元。

2024年12月，公司宣布向副品牌“焰請(qǐng)烤肉鋪?zhàn)印碧峁┥舷?億元的財(cái)務(wù)資助。烤肉品牌與火鍋主業(yè)存在較強(qiáng)協(xié)同性，特點(diǎn)都在依靠新鮮食材供應(yīng)鏈，顧客自主烹飪。

超島危機(jī)之后，多元化不在巴奴愿景中。此次IPO募集資金將用于加密餐廳密度，計(jì)劃于2025年-2027年新開(kāi)設(shè)約40、50、60家直營(yíng)門店。這相比過(guò)去3年大為提速，2022-2024年巴奴分別新開(kāi)設(shè)11、25、35家餐廳。

巴奴預(yù)計(jì)每家新餐廳的前期投資不超過(guò)500萬(wàn)元，開(kāi)業(yè)2-4月內(nèi)實(shí)現(xiàn)首次收支平衡，投資回報(bào)期為14.0個(gè)月。

海底撈已經(jīng)開(kāi)放加盟，雖然不多——截至2024年底，海底撈品牌共經(jīng)營(yíng)1,368家餐廳，僅有加盟餐廳13家，其中10家是由直營(yíng)轉(zhuǎn)變而來(lái)，新開(kāi)加盟店僅有3家。

杜中兵現(xiàn)階段不太想開(kāi)辟加盟，因?yàn)槟Ｐ筒贿m合，“標(biāo)準(zhǔn)化程度高、工廠化強(qiáng)，先天適合加盟；巴奴的東西都是個(gè)性的，標(biāo)準(zhǔn)化難度高，做加盟更難�！�

克制與謹(jǐn)慎。2024年秋，他以駕駛滑翔傘的感受類比企業(yè)經(jīng)營(yíng)，“傘是你的企業(yè)，傘的每一根繩都是團(tuán)隊(duì)成員，綁在你肩膀上。氣候就是大環(huán)境，拉緊了也不對(duì)，拉松了也不對(duì)�！�

“它特別挑戰(zhàn)老板的心理狀態(tài)，明明今天說(shuō)什么事都不干，就要飛，結(jié)果到了以后風(fēng)向不對(duì)，不容許你飛。就像做企業(yè)一樣，我那時(shí)候特別想多開(kāi)店，但你得壓抑自己，要放平心態(tài)坐在那嗑著瓜子，摳著手指甲在那等。”

“飛上去太簡(jiǎn)單了，難的是停下。企業(yè)多開(kāi)幾家店很簡(jiǎn)單，難的是能控制不開(kāi)店，（難的是）開(kāi)每一家店都是對(duì)的�！�