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撰文/嚴(yán)張攀

今年3月，原本就一路走高的金價(jià)再次躁動(dòng)上漲，高點(diǎn)突破590元/克。被點(diǎn)燃的消費(fèi)者兵分兩路，嫌麻煩的開(kāi)始就近屯起金條，部分財(cái)大氣粗的則遠(yuǎn)赴水貝市場(chǎng)，爭(zhēng)當(dāng)黃金批發(fā)商。

但機(jī)構(gòu)的冷靜，卻與消費(fèi)者的狂熱截然相反�；ㄆ臁⒚楞y以及大摩等嗅覺(jué)敏銳的國(guó)際機(jī)構(gòu)，開(kāi)始爭(zhēng)相逃離“金店一哥”周大福。

出手較晚的大摩，發(fā)力最狠，直接將周大福目標(biāo)價(jià)砍到僅剩12港元，相較16.45港元的高點(diǎn)，約等于75折促銷。

如果歷史有韻腳，今年迎接周大福的也本該是鮮花和掌聲。

2020年，短短5個(gè)月內(nèi)，國(guó)內(nèi)金價(jià)就從330元/克漲至454元/克，周大福不僅被加盟商踏破門檻，也最先成為機(jī)構(gòu)簇?fù)砟繕?biāo)：

日本第一大券商野村跑的最快，將目標(biāo)價(jià)上調(diào)至8.9港元。中金和花旗也爭(zhēng)相競(jìng)價(jià)，最后美銀以14.1港元的目標(biāo)價(jià)力壓群雄。

而今，金價(jià)漲勢(shì)復(fù)現(xiàn)往日，等待周大福的卻只有冷淡的機(jī)構(gòu)，“深圳工廠停產(chǎn)停工”的熱搜話題，以及消費(fèi)者的一句嘆息：金店關(guān)門，世事難料。

金價(jià)瘋漲，金店卻要關(guān)門，這又是哪門子的道理？

知道我賺了你多少錢嗎？

德勤發(fā)布的2023年奢侈品公司報(bào)告里，周大福憑借銷售額的領(lǐng)先，力壓愛(ài)馬仕和勞力士，登上全球奢侈品第七。

盡管排名靠前，但周大福奢侈品屬性卻嚴(yán)重不足，直白點(diǎn)說(shuō)就是錢賺少了：在德勤的榜單中，前十凈利率均值為17.5%，把牛皮賣出天價(jià)的愛(ài)馬仕更是高達(dá)29.1%，是周大福的四倍多。

舉例來(lái)說(shuō)，同樣是賣出一千萬(wàn)的銷售額，同行平均能賺175萬(wàn)，而周大福僅有零頭為70萬(wàn)。

不是周大福不努力，而是賣黃金本沒(méi)有性價(jià)比。

僅2023年，LV就曾借著成本上漲的旗號(hào)，多次上演漲價(jià)劇本。盡管其毛利率已接近70%，但架不住消費(fèi)者紛紛用真金白銀買單，掌門人Arnault轉(zhuǎn)手就拿著再創(chuàng)新高的凈利潤(rùn)上交股東大會(huì)。

LV并不是個(gè)例，GUCCI、卡地亞等奢侈品牌也曾多次借助神秘莫測(cè)的成本刷新盈利記錄。

相比來(lái)路不明的緬甸翡翠和野生動(dòng)物毛皮，黃金主打一個(gè)公開(kāi)透明，每一家金店都會(huì)在醒目位置標(biāo)注“今日金價(jià)”，賺了你多少錢寫(xiě)的明明白白。

同時(shí)，由于黃金的貨幣與金融屬性，其市場(chǎng)流通受到嚴(yán)密的管控，原材料只能找交易所進(jìn)貨，也玩不了消費(fèi)品常用的規(guī)模倒逼原材料成本的套路。

另外，黃金是一個(gè)非�！皝喼尢厣钡南M(fèi)品，僅中國(guó)和印度對(duì)黃金首飾有偏愛(ài)，兩國(guó)消費(fèi)者每年購(gòu)買量，比全球其他國(guó)家合計(jì)還多出近50%[4]。

種種因素導(dǎo)致，金店看上去高大上，其實(shí)賺的就是一筆加工費(fèi)。絕大部分金店加工費(fèi)的上限，就是基礎(chǔ)金價(jià)的20%。

與黃金一樣，白銀的價(jià)格也難逃公開(kāi)透明，銀飾的商業(yè)模型其實(shí)也是加工費(fèi)。

但由于銀飾總價(jià)較低，100塊的白銀做成200塊的首飾，消費(fèi)者也不太心疼，但5000塊的黃金做成一萬(wàn)塊的首飾，雖然也是加價(jià)一倍，卻足以勸退很多人。

與之類似，涪陵榨菜13年漲價(jià)13次，漲幅堪比上海房?jī)r(jià)，但由于客單價(jià)低，榨菜銷量依然在5年內(nèi)從11.13萬(wàn)噸一路上漲到15.32萬(wàn)噸。

因此，施華洛世奇這類做銀飾的公司，毛利率動(dòng)輒70%往上。而大部分上市金店毛利率均低于10%，最慘的中國(guó)黃金毛利率甚至一度低于3%。

在“賺加工費(fèi)”這方面，周大福其實(shí)已經(jīng)做到了行業(yè)頂尖水平，其率先推出的“一口價(jià)”，試圖用顏值擺脫金價(jià)限制。但由于黃金金光閃閃的天然屬性，再精巧的設(shè)計(jì)搭配上黃金，也難免有一種超越時(shí)代的審美體驗(yàn)。

同時(shí)，“一口價(jià)”較低的飾品克重，也無(wú)法走完量變到質(zhì)變的全程。

先天不足的情況下，用門店規(guī)模擴(kuò)大盈利能力，便成為了金店必然的選擇。

命運(yùn)偶然的饋贈(zèng)

2018年，周大福率先提出“新城鎮(zhèn)計(jì)劃”，試圖借助三線及以下的下沉市場(chǎng)，完成7000家門店的目標(biāo)；一年后，再次提速的周大福推出“省代”政策，直接將區(qū)域開(kāi)店權(quán)利下放給省經(jīng)銷商。

周大福加速拓店的背景是2016年后的金價(jià)持續(xù)波動(dòng)下跌，目的是解決“儲(chǔ)備低價(jià)黃金”與黃金首飾隨金價(jià)下跌而日漸冷清的矛盾關(guān)系。

直白點(diǎn)說(shuō)就是，周大福囤積了一批低價(jià)黃金準(zhǔn)備脫手，但又害怕賣的慢，所以借助門店擴(kuò)張，加快出貨速度。

由于黃金密度極高，即使是價(jià)值百億庫(kù)存，也填不滿一套90㎡的小三房；另一方面，黃金化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定，也就是說(shuō)不挑地方，不像水果生鮮需要全程冷鏈，黃金只需要保安。

這也是黃金相比其他消費(fèi)品最突出的優(yōu)勢(shì)：庫(kù)存成本幾乎為零。這種情況下，即使金價(jià)小幅上漲，周大福也能依靠規(guī)模狠狠賺上一筆。

因此，盡管在2020財(cái)年周大福創(chuàng)下凈利潤(rùn)十年新低，但各大機(jī)構(gòu)投行卻一反常態(tài)堅(jiān)定看好。

2020年3月底，周大福共囤積了425億港元存貨，是賬上現(xiàn)金的4.2倍，而在金價(jià)高點(diǎn)的2016年，這個(gè)數(shù)字僅為1.4。

2020年3月，美國(guó)超預(yù)期降息150基點(diǎn)，全球資金爭(zhēng)相把黃金當(dāng)做自己的避風(fēng)港，五個(gè)月內(nèi)，倫敦金價(jià)便從1451美元/盎司漲至2075美元/盎司，創(chuàng)下歷史新高。

伴隨金價(jià)上漲，加盟商紛紛向周大福投懷送抱，年內(nèi)加盟店猛增724家，總數(shù)更是首次突破4000家。

日益壯大的門店規(guī)模，也加速了周大福的出貨節(jié)奏。不到一年時(shí)間，周大福就將囤積的425億港元存貨全部套現(xiàn)。2021財(cái)年，周大福迎來(lái)業(yè)績(jī)爆發(fā)，凈利潤(rùn)同比暴漲108%至60.3億港元。

但四年之后，黃金價(jià)格再次坐上火箭，周大福呈現(xiàn)的卻是一則“停工待崗”的通知。一個(gè)星期后，周大福又扔下另一顆重磅炸彈：深圳廠區(qū)將停工搬遷至廣東順德[1]，并依法裁員。

周大福官方聲明

命運(yùn)分野的根源，源自黃金的雙重屬性。

投資與消費(fèi)的天平

和其他消費(fèi)品相比，黃金最大的特征在于：購(gòu)買黃金既是一種消費(fèi)行為，也是一種投資行為。

金價(jià)一路下跌，反而會(huì)讓抄底人群避之不及。當(dāng)下的房市就是典型，“客官來(lái)玩”的呼喊早已陣容發(fā)聵，但潛在剛需的主流態(tài)度依然是持幣觀望。

而作為消費(fèi)品，低價(jià)位的黃金反而能夠打開(kāi)銷路——當(dāng)然，介于大眾對(duì)黃金保值的追捧，即使金飾具備濃厚消費(fèi)屬性，也無(wú)法擺脫消費(fèi)群體的投資預(yù)期。

因此，金飾消費(fèi)時(shí)常與國(guó)際金價(jià)的上漲同步，近幾年金價(jià)上漲帶動(dòng)縣城金店火熱就是最大例證。但當(dāng)金價(jià)高到一定程度，消費(fèi)者也會(huì)逐漸轉(zhuǎn)向觀望。

“周世家族”之一周生生，就在近期的股東大會(huì)上對(duì)此現(xiàn)象發(fā)起牢騷：持續(xù)上漲的金價(jià)，扼制了黃金首飾的消費(fèi)欲望[2]。

也就是說(shuō)，持續(xù)的“單向漲跌”，都會(huì)減少市場(chǎng)對(duì)黃金的消費(fèi)/投資欲望。因此，對(duì)周大福這類金店來(lái)說(shuō)，最完美的舒適區(qū)其實(shí)是黃金價(jià)格持續(xù)在區(qū)間波動(dòng)。

如果金價(jià)始終在區(qū)間波動(dòng)，消費(fèi)行為和投資行為就會(huì)同時(shí)發(fā)生，周大福也能通過(guò)低點(diǎn)補(bǔ)庫(kù)存，高點(diǎn)去庫(kù)存實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)擇時(shí)，最大化自身的庫(kù)存優(yōu)勢(shì)。

唯一美中不足的是，金價(jià)是否能在區(qū)間波動(dòng)，不是周大福能決定的。

在國(guó)內(nèi)周期天王周金濤眼中，金價(jià)由短、中、長(zhǎng)期三重因素共同決定。

金價(jià)短期受避險(xiǎn)情緒影響，直白點(diǎn)說(shuō)就是各種天災(zāi)人禍。2019年以來(lái)，世界可以說(shuō)是風(fēng)雨飄搖，每一次風(fēng)險(xiǎn)事件都會(huì)脈沖式的推動(dòng)黃金上漲[3]。

金價(jià)中期由供需關(guān)系驅(qū)動(dòng)，這次站在周大福對(duì)立面的是全球央行。近幾年，盡管黃金價(jià)格一路攀升，但全球央行增持黃金的腳步卻沒(méi)有放緩，甚至是自2021年開(kāi)始顯著提速。

中國(guó)央行也不例外，其自2022年10月開(kāi)始增加黃金儲(chǔ)備，盡管其增持時(shí)間較晚，但已經(jīng)連續(xù)增持18個(gè)月，是歷史上持續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)的一次。

金價(jià)長(zhǎng)期因素是信用對(duì)沖，即本身的貨幣屬性。盡管這是一個(gè)慢變量，中短期對(duì)金價(jià)影響幾乎可以忽略不計(jì)，但自布雷頓森林體系破滅后，一直扮演著推動(dòng)金價(jià)上漲的角色。

背后的邏輯也不復(fù)雜，在信用貨幣成為主流之前，黃金一直都是貨幣的最佳主體。更直白點(diǎn)講就是，非洲的金礦挖掘機(jī)的速度，永遠(yuǎn)不可能比得上央行的印鈔機(jī)。

而當(dāng)短中長(zhǎng)期因素交匯在金價(jià)的走勢(shì)上時(shí)，時(shí)代的三�；�，就成了周大福身上的三座大山。

參考資料

[1] 周大福深圳工廠生產(chǎn)部門將轉(zhuǎn)至順德工廠，有員工不愿搬家，界面新聞

[2] 金價(jià)持續(xù)暴漲，周生生、周大福等黃金品牌感到越來(lái)越頭疼，界面新聞

[3] 黃金再次背叛美元，但它從不錯(cuò)判時(shí)代，遠(yuǎn)川投資評(píng)論

[4]2024年全球黃金行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析 中國(guó)為全球最大黃金生產(chǎn)國(guó)和最大金飾消費(fèi)國(guó)，前瞻經(jīng)濟(jì)學(xué)人