總體來看零售類公司整體經營業(yè)績增速可觀。行業(yè)發(fā)展處于較高景氣階段，凈利潤增速遠高于收入增速。整體來說，商業(yè)零售行業(yè)平均凈利潤增長應該能夠達到40%左右，個別優(yōu)質企業(yè)更能夠達到50%以上增速。 　　 　　 　　 　　 　　

　　零售業(yè)成長性足以支撐其股價 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　

　　隨著去年CPI的持續(xù)上升，幾乎一切的經濟、市場現象都要跟通脹扯上點關系。起初，人們相信適當的通脹是有利于經濟發(fā)展的，于是這成就了07年波瀾壯闊的大牛行情。但物極必反，節(jié)節(jié)高升的CPI卻成了目前中國乃至世界經濟增長的最痛。所以，進入08年，在投資選擇上，無論是機構還是普通的投資者都趨向于防御策略，如醫(yī)藥、新能源。或是找尋可以轉嫁保值的投資品種，農業(yè)等。這與其說是機會的把握還不如說是對CPI高高在上的憂慮。 　　 　　 　　 　　 　　
　　
　　但值得一提的是，除了醫(yī)藥、新能源、農業(yè)等機會外，零售業(yè)也曾被市場寄予厚望。道理很簡單，通脹提升了零售業(yè)景氣度，是最直接受益者。從今年一季度零售業(yè)的銷售總額可以看出，與去年同期相比零售業(yè)依然保持了穩(wěn)定、快速的增長�！督袢胀顿Y》5月份基金經理調查也顯示，基金經理判斷：醫(yī)藥保健、零售類股票獲得超越大盤判斷的比例相對較高，分別為57%和50%。 　　 　　 　　 　　 　　

　　那為什么零售業(yè)沒有成為今年的亮點？現在應該關注哪些投資品種？ 　　 　　 　　 　　 　　
　　
　　徐曉芳，國泰君安零售行業(yè)高級分析師。是最早預測該輪零售業(yè)景氣周期到來的分析師，對區(qū)域零售業(yè)的重組與擴張有深入研究，曾推薦過王府井、蘇寧電器、小商品城等個股。于2007年9月被評選為“2006年度中國最佳獨立見解分析師”。 　　 　　 　　 　　 　　

　　在徐曉芳看來，之所以零售行業(yè)沒有引起投資者應有的重視主要是因為市場普遍認為，零售業(yè)估值仍然較高。如果按07年零售業(yè)市盈率計算，零售業(yè)市盈率幾乎在40倍以上。這就大大壓制了投資者的買入動力。但徐曉芳解釋，一直以來消費是市場恒熱主題，所以投資者愿意給予相當的溢價。所以，零售業(yè)相關個股一直就不便宜。他拿06年行業(yè)來分析。在06年行業(yè)還在景氣之初。但由于人民幣升值、行業(yè)重組加速、上市公司經營業(yè)績持續(xù)增長、全流通及股權激勵機制即將實施等因素，零售業(yè)面臨著較大的投資機遇。特別是進入07年，由于消費升級、溫和的通脹刺激，零售也步入景氣高位。盡管零售類公司業(yè)績并沒有市場預期的好，但仍然有過不錯的表現。如王府井，至10元附近啟動，最高漲幅超過500%。很顯然，這并不是對其業(yè)績的真實反映，而是對其成長性的樂觀預期。所以徐曉芳認為，盡管零售類上市公司估值相對較高，但其成長性是能支撐其股價的。這也是他目前特別關注零售業(yè)的重要原因。 　　 　　 　　 　　 　　

　　承前啟后 07年零售業(yè)上市公司交出完美答卷 　　 　　 　　 　　 　　

　　隨著年報的陸續(xù)披露，零售業(yè)類上市公司均交出了比較完美的大卷。這也印證了徐曉芳最初的判斷。在他看來，去年行業(yè)的大幅增長表明，行業(yè)景氣度依然維持高位。為此，徐曉芳對零售行業(yè)中56家上市公司2007年業(yè)績情況進行了匯總統(tǒng)計，總體來看零售類公司整體經營業(yè)績增速可觀：營業(yè)收入穩(wěn)定增長，56家公司平均主營業(yè)務收入達到39.19億元，同比增長20.83%；凈利潤達到14510萬元，同比增幅達到87.62%�？傮w來看，行業(yè)發(fā)展處于較高景氣階段，且凈利潤增速遠高于收入增速，揭示了內生增長是商業(yè)零售企業(yè)發(fā)展的主要趨勢。 　　 　　 　　 　　 　　
　　歷史比較看，2007年，零售類公司營業(yè)收入穩(wěn)步增加，凈利潤增速較大：近3年營業(yè)收入分別為25.82億元、32.43億元、39.19億元，同比增長25.45%、25.61%和20.83%；凈利潤分別為4263萬元、7734萬元、14510萬元，同比增長47.05%、81.41%、87.62%；歸屬母公司股東凈利潤分別為3464萬元、6719萬元、12817萬元，同比增長49.51%、93.98%、90.75%。這表明零售業(yè)主營業(yè)務收入增長穩(wěn)健，凈利潤增幅較大。 　　 　　 　　 　　 　　

　　從凈利潤的增速來看，盡管07年的增速相對06年有所下降，但徐曉芳認為這并不意味行業(yè)增速的下降，而主要是由于06年基數較高。經過進一步分析，他認為06年的高速增長主要推動因素除了企業(yè)的正常增長，“最突出的因素是股權分置改革的制度性變革影響。在實施股權分置改革過程中，為減少對價水平并獲得流通股東的認同，相關公司的當年業(yè)績大都有相對顯著的提高。其次，在股權分置改革迎接全流通的大背景下，一批績差公司在2006年進行了資產重組，使得經營業(yè)績提高顯著。”自2006年以來，出售股權或者其他資產從而獲得大量投資收益，成為部分公司凈利潤的組成因素。2005年到2007年，徐曉芳將56家商業(yè)零售行業(yè)上市公司作為分析樣本，他分析平均投資收益達到331萬元、1743萬元、4909萬元。他統(tǒng)計了扣除非經常性損益后的凈利潤分別達到2940萬元、6099萬元、10147萬元，增速為45.13%、107.40%、66.39%。因此可以斷定，這一增速基本上與行業(yè)的發(fā)展相吻合，畢竟依靠投資收益帶來的利潤貢獻不是長久之計，企業(yè)的長遠發(fā)展還需要主業(yè)的發(fā)展支撐。從盈利水平來看，平均每股收益增加顯著，2007年達到0.40元。除了三聯商社虧損之外，其他55家上市公司2007年都實現盈利，包括像06年虧損的S*ST秋林，長百集團、ST成商、津勸業(yè)、南寧百貨、長江投資、武漢中商、深國商，這些公司都實現了扭虧為盈。其中，長百集團通過重組注入了新的資產；成商集團在茂業(yè)集團入主之后，通過解決人員負擔，輸入管理以及門店改造，已經進入正常發(fā)展階段。 　　 　　 　　 　　 　　

　　2007年，零售類公司銷售毛利率為17.94%，相比06年基本持平。根據徐曉芳分析，銷售毛利的下降不排除是由于行業(yè)內競爭激烈?guī)淼挠绊�。但是分析大部分企業(yè)，56家樣本公司中的36家，其毛利率還是呈上升趨勢的。而且56家商業(yè)零售類上市公司整體盈利能力提升較快，銷售凈利率由2.38%提升到3.70%，凈資產收益率由8.15%提升到12.55%。通過數據分析，我們可以發(fā)現平均期間費用率從13.97%下降到12.88%，下降了1.09個百分點。為此，徐曉芳還對所得稅率進行了統(tǒng)計，2007年56家公司平均實際所得稅率從34.20%下降到31.34%。因此，銷售毛利的提升、期間費用率的下降和實際所得稅率下降共同推動零售行業(yè)上市公司盈利能力的提升。 　　 　　 　　 　　 　　

　　徐曉芳認為，還有一個現象需要我們投資者引起注意：行業(yè)償債能力略有提高，負債率較高但仍屬正常水平。2007年零售類公司償債能力略有提高，流動比率由0.82提高到0.87；速動比率由0.53提高到0.59；資產負債率由61.09%上升到61.68%，基本持平，受益于零售行業(yè)處于景氣的發(fā)展階段，每年商業(yè)企業(yè)的業(yè)績都有較快的增長，加上商業(yè)企業(yè)普遍都有充沛的現金流，因此大部分零售類上市公司尚不存在較高的償債風險。 　　 　　 　　 　　 　　

　　2008年開局良好 一季度零售行業(yè)符合市場預期 　　 　　 　　 　　 　　

　　2008年3月份的統(tǒng)計數據顯示，社會消費品零售總額增速21.5%，增速又創(chuàng)新高。批發(fā)零售貿易業(yè)社會消費品零售總額增速也達到21.36%的高點。剔除物價上漲因素，社會消費品零售總額實際增幅12.7%，相比2月份10.19%的增速上升明顯，但是相對于1月份達到的14.14%的高點還是有所下降。 　　 　　 　　 　　 　　

　　消費者滿意指數和信心指數略有下降，基本較為平穩(wěn)；但是消費者預期指數下降明顯。消費者預期指數反映了居民對未來六個月內的收入水平、支出水平和總體經濟預期的綜合感受。針對近兩個月消費者預期指數下降明顯這一現象，徐曉芳人為主要是由于食品及糧油商品物價上漲較快帶來的負面影響。 　　 　　 　　 　　 　　

　　徐曉芳認為，商業(yè)零售企業(yè)2008年一季度業(yè)績增長較快的原因有：受益于春節(jié)因素影響，一季度為銷售旺季，因此商業(yè)零售企業(yè)的一季度業(yè)績普遍會比較好。而且通脹繼續(xù)擴散，無論是食品、生活用品、一季服裝鞋帽等等，價格都有所上升，百貨企業(yè)利潤情況長期來看更為樂觀，超市企業(yè)短期業(yè)績也會受益于通脹。 　　 　　 　　 　　 　　

　　在看百貨企業(yè)，一季度百貨企業(yè)收入增長達到20%，特別是大中城市表現尤為明顯。在談到原因時，徐曉芳認為：一方面是春節(jié)旺季，以及居民收入提高促進消費這兩個方面因素影響；另一方面，春節(jié)期間由于全國大部分地區(qū)受到雪災影響，廣大城市居民的出游計劃都取消，休閑方式多為留在城市中進行購物消費，而且本來計劃回鄉(xiāng)探親但是受制于雪災而滯留在大城市內的人群增加，這都促進了一季度百貨企業(yè)收入同比增幅較大。超市企業(yè)收入增長更快，普遍達到30%以上增長，主要原因為：春節(jié)銷售旺季帶動；價格上漲因素帶動的銷售收入的增加；居民滯留在城鎮(zhèn)內帶動消費增加。 　　 　　 　　 　　 　　

　　一直以來，徐曉芳就特別關注，高端消費的發(fā)展趨勢。而就一季度行業(yè)發(fā)展來看，黃金珠寶銷售情況更是超出預期。春節(jié)期間，上海地區(qū)金銀飾品銷售同比增長92.6%，黃浦區(qū)黃金飾品銷勢旺盛，7天銷售超億元，老鳳祥、老廟黃金公司銷售同比分別增長93.5%和37%。一方面，居民收入增加帶來的消費升級促進黃金珠寶首飾的消費，黃金、鉑金、鉆石鑲嵌、翡翠飾品不斷推陳出新，購買黃金珠寶飾品成為消費潮流；另一方面，從07年開始，越來越多的居民選擇黃金作為安全的投資品種，黃金紀念品以及金條銷售火爆。但是需要注意的是雖然許多商業(yè)企業(yè)08年一季度增長情況都非常好，為了平滑全年業(yè)績，很多企業(yè)在08年一季度預提了較多費用，因此基本上還是在預期內，在財務報表的業(yè)績上可能并不會有非常超出預期的增長。 　　 　　 　　 　　 　　

　　在談到二季度行業(yè)表現時，徐曉芳認為，由于二季度并不是商業(yè)行業(yè)旺季，所以預計2008年二季度商業(yè)零售行業(yè)增速環(huán)比一季度會略有下降，但是相對于2007年仍會有持續(xù)的增長。 　　 　　 　　 　　 　　

　　預計2008年行業(yè)平均凈利潤增長40%-50% 　　 　　 　　 　　 　　

　　徐曉芳相信，07年絕不是本輪行業(yè)的景氣最高點，而今年零售行業(yè)依然會有很好的市場表現。他認為08年商業(yè)零售行業(yè)平均增長的宏觀推動因素有：行業(yè)景氣度持續(xù)。經濟增長，收入提高、消費升級等推動零售行業(yè)發(fā)展的驅動力依然強勁； 　　 　　 　　 　　 　　

　　擴大內需的宏觀政策將推動消費預期向好。“十一五”期間國家將把擴大國內需求特別是消費需求作為宏觀調控的基本出發(fā)點，促使經濟增長由主要依靠投資和出口拉動，向消費與投資、內需與外需協(xié)調拉動轉變。人口結構變化推動消費持續(xù)攀升�，F階段中國人口結構中，具有較強消費力的年輕人群越來越多，這一階層是現階段中國最具有購買力的人群。 　　 　　 　　 　　 　　

　　另外，徐曉芳從企業(yè)層面分析，商業(yè)零售行業(yè)中龍頭企業(yè)通過收購兼并和自身擴張的不斷發(fā)展壯大，在提升行業(yè)集中度、促進的行業(yè)的發(fā)展整合的同時，推動了行業(yè)的增長；優(yōu)質企業(yè)的內生增長每年增長穩(wěn)�。还局卫斫Y構的不斷完善將推動企業(yè)實際潛力的釋放，以及大股東對于企業(yè)的扶持；新的所得稅率從2008年開始實行，所得稅率從33%調整到25%。整體來說，徐曉芳認為商業(yè)零售行業(yè)平均凈利潤(扣除非經常性損益后的凈利潤)增長應該能夠達到40%左右，優(yōu)質企業(yè)能夠超過50%。 　　 　　 　　 　　 　　

　　建議關注收入利潤穩(wěn)健增長的優(yōu)質企業(yè) 　　 　　 　　 　　 　　

　　在談到目前行業(yè)的投資機會時，徐曉芳認為相比于其他行業(yè)，零售類上市公司更值得投資者關注。他相信，目前企業(yè)的成長性完全可以消除市場對于其估值的種種擔心。經過上述分析，他綜合選出“近兩年來收入和凈利潤增速都在10%以上”的上市公司，建議我們投資者關注。近兩年來收入和凈利潤增速都在10%以上的上市公司共有20家。連續(xù)兩年收入10%的增長意味著公司具有較好的擴張能力；而凈利潤的增長則意味著公司盈利能力較強，而且這些公司的凈利潤增速普遍高于收入增速。 　　 　　 　　 　　 　　

　　從歷史業(yè)績分析，這些公司的擴張和內生增長都比較持續(xù)，投資于這些品種應該是比較安全穩(wěn)定。這些公司07年的靜態(tài)市盈率，平均靜態(tài)市盈率62倍，但是扣除東方金鈺和宏圖高科兩家市盈率較高的公司，平均靜態(tài)市盈率47倍，如果按照50%的增長率來看，這些公司的平均動態(tài)市盈率31倍，良好的成長性使其股價具有穩(wěn)定支撐。他建議投資者積極關注的個股主要有：小商品城(600415)、百聯股份(600361)、武漢中百(000759)、重慶百貨(600729)、新世界(600628)、大商股份(600694)、益民商業(yè)(600824)等。
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