出品/節(jié)點財經 

撰文/零度

母嬰市場，傳來一則新消息。

日前，中國母嬰零售企業(yè)孩子王的兩則公告引發(fā)資本市場高度關注。公司先是披露擬發(fā)行H股并在香港聯(lián)交所主板掛牌，明確將“推進國際化戰(zhàn)略、打造國際親子家庭服務品牌”作為核心目標，目前正與中介機構推進相關籌備工作，具體發(fā)行規(guī)模、定價等細節(jié)尚未最終敲定。

同日晚間，孩子王披露了2025年三季報，1-9月實現(xiàn)營業(yè)收入73.49億元，歸母凈利潤2.09億元。

這份“營利雙增”的亮眼財報和準備推進港股IPO兩則信號背后，實則暗藏孩子王行業(yè)高負債的壓力，以及并購帶來的整合難題。

01

前三季度營收73億，全國門店超千家

三季報數(shù)據(jù)顯示，孩子王前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入同比增長8.10%；歸母凈利潤較去年同期激增59.29%；扣非凈利潤1.56億元，增幅更是高達68.34%。經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額10.94億元，同比也增長了20.44%。

可以說，前三季度，孩子王提交了一份高分答卷。

細分到單季度，第三季度營收24.4億元、歸母凈利潤6603萬元，同比分別增長7.0%和28.1%，延續(xù)了增長勢頭。

支撐這份業(yè)績的核心是其龐大的線下渠道網(wǎng)絡。截至2025年6月30日，孩子王全國門店總數(shù)已達1165家（含直營及加盟），涵蓋大店、優(yōu)選店、Ultra門店等多種形態(tài)，覆蓋27個省超200個城市；加上控股子公司絲域生物截至2024年末的2503家門店，合計掌控3668個線下觸點，形成母嬰零售與泛家庭服務的復合型網(wǎng)絡。

《節(jié)點財經》看來，業(yè)績增長與政策紅利高度相關。

2025年1月起全國實施的普惠性育兒補貼政策，為每個3歲以下嬰幼兒每年提供3600元定額支持，年度總支出達千億量級，其中有一大部分轉化為母嬰消費支出。孩子王通過供應鏈優(yōu)化與數(shù)字化運營，精準承接了政策驅動的消費需求，這也是其凈利潤率提升至2025年三季度的3.1147%的重要原因。

光鮮數(shù)據(jù)難以掩蓋經營層面的深層矛盾，最突出的是持續(xù)攀升的債務壓力。

截至2025年三季度末，公司資產負債率升至64.26%，較上年末的56.82%增加7.44個百分點，這一水平遠超行業(yè)平均——同為母嬰連鎖的孕嬰世界2024年末資產負債率僅14.91%，流動比率高達7.37，財務結構尤為穩(wěn)健。即便與自身對比，上半年60.66%的資產負債率也已顯示出債務壓力加劇的趨勢。

業(yè)務結構的失衡更為致命。作為母嬰下游零售商，孩子王88.10%的收入依賴母嬰商品銷售，其中奶粉品類貢獻55%以上收入，但該品類毛利率已從行業(yè)平均水平逐年下滑，2025年上半年奶粉業(yè)務毛利率僅17.21%，同比減少1.38個百分點。

與之形成鮮明對比的是，毛利率更高的母嬰服務、平臺服務等增值業(yè)務占比僅3.81%。

更值得關注的是，門店運營效率的分化進一步加劇了增長壓力。2025年上半年，孩子王新增門店49家，但同時關閉37家，凈增12家。

對孩子王凈利潤影響達10%以上的子公司樂友國際商業(yè)集團有限公司（以下簡稱“樂友國際”），上半年凈利潤僅完成3369.88萬元，這與雙方對賭中提及的1.18億元凈利潤目標還有超七成距離。

02

收并購背后的戰(zhàn)略野心與整合難題

事實上，孩子王的規(guī)模擴張也有賴于并購。2023年6月至2024年12月，公司分兩批以合計16億元溢價收購樂友國際100%股權，其中首次收購65%股權耗資10.4億元，二次收購35%股權支付5.6億元。

這一并購被業(yè)內視為母嬰行業(yè)“強強聯(lián)合”的典型案例——樂友作為北方市場龍頭，其直營及加盟托管店恰好填補了孩子王在華北、東北的渠道空白，使整合后的門店網(wǎng)絡突破千家規(guī)模。

但整合的長期挑戰(zhàn)已逐步顯現(xiàn)：一方面，樂友門店的區(qū)域劣勢難以快速扭轉，其華中、西南地區(qū)門店長期處于虧損邊緣，整合后未能復制孩子王直營門店的增長動能；另一方面，業(yè)績承諾的壓力持續(xù)存在。2025年若無法達標，將面臨業(yè)績補償壓力，進一步加劇孩子王的財務負擔。

在母嬰主業(yè)之外，孩子王正加速布局“泛家庭消費”賽道。2024年12月，公司以1.6億元收購上海幸研生物60%股權，正式切入護膚美妝領域，瞄準寶媽群體的延伸消費需求；2025年6月，更以16.5億元從實控人汪建國手中關聯(lián)收購頭皮護理連鎖龍頭絲域實業(yè)，形成“母嬰零售+美業(yè)服務”的雙主業(yè)雛形。

這一戰(zhàn)略布局試圖復制“用戶生命周期管理”的成功經驗——孩子王服務0-14歲嬰童家庭，絲域的女性客群與寶媽群體高度重疊，理論上可實現(xiàn)流量復用。

但《節(jié)點財經》看來，跨界整合的難度遠超預期。絲域主營的頭皮護理與母嬰零售分屬不同賽道，供應鏈體系、服務標準、運營邏輯差異顯著，孩子王能否將母嬰領域的經營能力遷移至美業(yè)，尚待觀察。

03

沖擊“A+H股”的機遇與挑戰(zhàn)

孩子王的資本之路堪稱曲折。

2016年公司首次登陸新三板，但因募資不及預期，不到兩年便選擇退市，退市前市值為167億元。經過三年籌備，2021年10月成功登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，首日股價暴漲303.8%，收盤價23.30元，市值飆升至253.5億元，登頂“中國母嬰用品公司市值榜首”。

但創(chuàng)業(yè)板上市后的表現(xiàn)未能延續(xù)首日奇跡。

自2025年3月中旬起，公司股價持續(xù)調整，截至10月29日收盤，總市值為136.73億元。這種“業(yè)績與股價背離”的現(xiàn)象，與母嬰賽道的資本熱度形成鮮明反差。

今年9月，BeBeBus母公司不同集團登陸港股，開盤即大漲41%，市值飆升至85億港元，其背后是2022-2024年凈利潤年復合增長率236.8%的強勁表現(xiàn)。

在《節(jié)點財經》看來，兩者的差距折射出資本市場的估值邏輯變遷。投資者正從“規(guī)模導向”轉向“成長質量導向”，單純的門店擴張已難以支撐高估值。

此次沖擊“H股”被市場解讀為孩子王破解當前困局的關鍵一步。從短期需求看，港股上市可直接緩解債務壓力。從長期戰(zhàn)略看，港股上市是推進全球化的必經之路。

但挑戰(zhàn)同樣不容忽視。港股投資者對盈利質量與成長性的要求更為嚴苛之外，更關鍵的是，其海外擴張能力尚未得到驗證——國內門店依賴的“大規(guī)模加盟+會員運營”模式，在成熟市場可能面臨本地化適配難題，而樂友整合過程中暴露的運營短板，更讓投資者對其跨區(qū)域管理能力產生疑慮。

孩子王的困境折射出中國母嬰行業(yè)的轉型陣痛。

2025年千億育兒補貼政策推動市場下沉，同時AI育兒設備、高端服務等新興賽道快速崛起，行業(yè)呈現(xiàn)“下沉與高端并存”的兩極分化態(tài)勢。

在這樣的背景下，單純依賴門店擴張與商品銷售的模式已難以為繼，企業(yè)需要構建“產品創(chuàng)新+服務升級+數(shù)字化運營”的核心競爭力。

對于即將沖擊港股的孩子王而言，破局的關鍵在于平衡“規(guī)模擴張”與“質量提升”。短期需通過H股融資優(yōu)化財務結構，緩解債務壓力；中期要加快樂友整合與業(yè)務結構調整，提升增值服務占比；長期則需在技術研發(fā)與全球化運營上實現(xiàn)突破。

正如母嬰行業(yè)分析師指出的：“香港市場不會為規(guī)模買單，但會為成長潛力投票。孩子王需要證明，它不僅是門店數(shù)量最多的母嬰零售商，更是最具創(chuàng)新能力的家庭服務平臺�！�