簡(jiǎn)評(píng)及投資建議。2009-11年，公司分別新開門店21、10和24家，且新進(jìn)入湖南、江西、福建和河北等地區(qū)，開店速度加快及新進(jìn)區(qū)域較多且未形成規(guī)模效應(yīng)致其2Q12和3Q12營(yíng)業(yè)利潤(rùn)各虧損8582萬(wàn)元和3974萬(wàn)元。但2012年以來(lái)，公司明顯放緩擴(kuò)張步伐，全年新開門店6家、關(guān)閉8家，4Q12實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2753萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)調(diào)整有所顯現(xiàn)。

　　全年收入僅增6.79%，主要受宏觀經(jīng)濟(jì)放緩、區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，導(dǎo)致老店同店增速下降、新店收入難以釋放;加之人工及租金成本上升、新進(jìn)區(qū)域尚處于培育期及關(guān)店損失等，公司2012年歸屬凈利潤(rùn)虧損9089萬(wàn)元。

　　對(duì)13年經(jīng)營(yíng)前瞻。我們預(yù)計(jì)，2013年由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境回暖、公司擴(kuò)張減速調(diào)整、管理層逐步穩(wěn)定等改善，或?qū)�帶�?lái)同店增速提升及費(fèi)用壓力的緩解;然而，由于公司老區(qū)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境日益激烈、新區(qū)又尚未形成規(guī)模，我們預(yù)計(jì)整體業(yè)績(jī)即使好轉(zhuǎn)，也難有明顯拐點(diǎn)。此外，公司2011年24家新開門店能否在2013年盡快走出培育期，實(shí)現(xiàn)盈利，值得我們持續(xù)跟蹤關(guān)注。

　　暫維持對(duì)公司2013-14年凈利潤(rùn)各為852萬(wàn)元和9534萬(wàn)元的盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)EPS各為0.02元和0.24元(公司預(yù)約4月10日披露年報(bào))。公司目前9.10元的價(jià)格(36億市值)對(duì)應(yīng)2013年約146億的銷售收入PS為0.2倍，考慮到公司較大的銷售額尚無(wú)法有效轉(zhuǎn)化為凈利潤(rùn)，我們認(rèn)為這一估值處于合理水平;維持“中性”的投資評(píng)級(jí)和9.51元(對(duì)應(yīng)2013年0.26倍PS)的目標(biāo)價(jià)。公司的銷售能否在2013年回升、業(yè)績(jī)能否有效減虧扭虧則需要關(guān)注其老店增長(zhǎng)可否得到提升以及新店培育期情況是否好轉(zhuǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)和不確定性：管理層變動(dòng)帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)管理不確定性;門店開業(yè)速度導(dǎo)致的費(fèi)用率影響;新門店培育期低于預(yù)期;內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制改革過(guò)程中的治理結(jié)構(gòu)問(wèn)題。